Por Andrés Recalde Castells

El aumento del capital mediante compensación de créditos contra la sociedad plantea numerosas cuestiones que han sido objeto de intensos debates entre los estudiosos del Derecho de sociedades. El interés por la discusión renace con fuerza al hilo de la utilización de este instrumento societario para resolver situaciones de insolvencia actual o inminente, sobre todo cuando se incluye en acuerdos de refinanciación concluidos para el saneamiento financiero de la sociedad y evitar la declaración de un concurso. La adopción de este tipo de medidas fue estimulada por el RD-ley 4/2014 y, luego, por la Ley 17/2014 con la finalidad de resolver el enorme apalancamiento financiero de las empresas españolas. Hace un tiempo que nos ocupamos del tema aquí, con posiciones que luego rectificamos parcialmente (aquí, y aquí y en Hom. Fdez de la Gándara, pendiente de publicación). Ahora nos limitaremos a hacer un apunte sobre una de las cuestiones más debatidas: si en esta clase de aumentos de capital los socios tienen derecho a suscribir las acciones o las participaciones que se emiten, sin perjuicio de que luego la junta pueda acordar la exclusión del citado derecho.

Razonamientos formales y argumentos funcionales en la valoración de si los socios tienen derecho de suscripción preferente

Conviene advertir, ante todo, que esta es una cuestión en la que todos hemos pecado de un recurso excesivo a razonamientos de tipo deductivo-formal. A menudo se parte de que el aumento por compensación de créditos no se plasma en una aportación dineraria, de donde se concluye que la aportación sería no dineraria y, por tanto, no debería reconocerse a los socios el derecho de suscripción preferente (planteamiento que sigue preferentemente la DGRN en sus Resoluciones de 4, 6 y 15 de febrero 2012, o 20 de abril de 2012, entre muchas, y un sector relevante de la doctrina, Sáenz García de Albizu, Galán, Mambrilla, García Grewe, Fernández del Pozo, Díaz Moreno, Yanes). Los hay, sin embargo, que sostienen que este aumento no se realiza con cargo a una aportación no dineraria, pero que tampoco es una aportación dineraria sino un tertium genus y, por ello, no se debería reconocer el citado derecho que se reserva a los aumentos con cargo a dinero (art. 304 LSC) (Gandía).

Otros autores entendieron que ninguna razón de peso justifica negar a los socios el derecho a suscribir las acciones o participaciones que se emitan en estas operaciones, de lo que se concluye que el aumento por compensación de créditos debería calificarse como un aumento con cargo a aportación dineraria, para las que la ley reconoce explícitamente el citado derecho de los socios (Iglesias Prada, Alfaro). Al margen de cuál sea la calificación jurídica que merezca la operación, y sobre la base de criterios funcionales, insiste una buena parte de la doctrina en la idea de que no se justifica negar el citado derecho en los aumentos de capital por compensación de créditos (Alonso Ledesma, Fdez. de la Gándara, Pulgar, Vázquez Albert, Fayos).

Es comúnmente admitido que el aumento de capital por compensación de créditos, cuando se realiza sin que los socios tengan derecho a suscribir las participaciones o acciones que se emitan, puede utilizarse para perjudicar a los minoritarios. En efecto, no se debe desdeñar el riesgo de que el socio mayoritario cree, más o menos artificialmente (p. ej. mediante una venta de activos a la sociedad), un crédito frente a la sociedad, con el objetivo de compensarlo posteriormente y, de esa manera, diluir la participación de los minoritarios en la medida en que estos no puedan acudir a la suscripción de las nuevas acciones.

Sin llegar a situaciones tan extremas, que pueden encontrar otro tipo de soluciones, para determinar el régimen sobre el derecho de suscripción preferente puede resultar útil la comparación en relación con la “operación acordeón” (reducción y simultáneo aumento de capital), que es la figura funcionalmente más cercana a la analizada. El objetivo de una y otra es muy similar, toda vez que las dos se utilizan habitualmente para permitir el saneamiento financiero de empresas en dificultades. Pues bien, en este caso la ley llega al extremo de reconocer que “en todo caso” los socios disfrutan del derecho de suscripción preferente (art. 343.2 LSC), lo que no solo presupone la existencia del derecho, sino que impediría la misma exclusión del mismo. Esta similitud fue uno de los argumentos de peso que la mejor doctrina invocó para defender que el derecho de suscripción también debería atribuirse a los socios en los aumentos por compensación de créditos (Quijano).

Desviación de la perspectiva societaria en el marco del régimen sobre acuerdos de refinanciación preconcursal

La cuestión adquiere especial relevancia cuando este tipo de aumento de capital en el que los acreedores entran en el capital de sociedades en crisis (debt equity swap) para sanearla financieramente y evitar su concurso, constituye el contenido de un acuerdo de reestructuración financiera, en particular de los sometidos a homologación judicial. La normativa aplicable a los acuerdos preconcursales de refinanciación ha pretendido fomentar la conclusión de estas operaciones societarias con una amplia batería de medidas, que representan una normativa especial que deroga en este ámbito el régimen societario general. Entre ellas, sin embargo, no se contempla ninguna que expresamente se refiera al derecho de suscripción preferente, que, seguramente, el legislador entendía que no existía.

Sin embargo, pueden surgir numerosos problemas cuando la desviación del régimen de sociedades se utiliza estratégicamente para resolver conflictos entre socios. La cuestión no es nueva ni desconocida en el panorama comparado. En Alemania se han detectado casos en los que se constató un desplazamiento del Derecho de sociedades, que refleja un uso del Derecho concursal con fines que no se corresponde con los que este debe atender.

A este riesgo no deja de ser ajeno el Derecho español (ver Marín de la Bárcena). La situación en nuestro país es más problemática desde el momento en que para que el deudor y sus acreedores lleguen a esos acuerdos no es necesario acreditar la insolvencia. Pero los problemas derivan, sobre todo, de que en los acuerdos de refinanciación concluidos con acreedores financieros homologados, la función del juez es predominantemente formal, limitándose, todo lo más, a valorar (por vía de recurso) el perjuicio desproporcionado que pudiera causarse a los acreedores financieros disidentes.

En definitiva ni al homologar ni al revisar el acuerdo los jueces consideran los perjuicios que pudieran sufrir los demás acreedores, ni tampoco se consideran los efectos del acuerdo sobre los socios minoritarios. De hecho, sólo los acreedores financieros disidentes están legitimados para recurrir la aprobación del acuerdo invocando el perjuicio desproporcionado que se les hubiera causado (disp. ad. 4ª.7 LC).

No hay, por tanto, en el nuevo Derecho preconcursal ninguna posibilidad de que el juez considere los efectos del acuerdo de refinanciación sobre los socios que no negociaron el acuerdo ni lo aprobaron. Así, se entiende que la derogación de los remedios societarios en el nuevo régimen de acuerdos de aumento por compensación de créditos provoca, lo que se ha calificado como un “envilecimiento” de la posición del socio (Fernández del Pozo).

Debe reconocerse que en la experiencia en nuestro país sobre este tipo de operaciones está extendida la idea de que reconocer a los socios minoritarios cualquier derecho societario les permitiría bloquear operaciones que son imprescindibles para el saneamiento de las empresas. Es habitual también que se afirme que ese bloqueo carece de sentido o justificación, dado que la empresa objeto del acuerdo carece de valor que pudieran distribuirse los socios como cuota de liquidación. De manera que los socios podrían impedir el éxito de una operación que constituye el único remedio para el salvamento de una empresa cuando, a falta de la solución pactada con los acreedores, la empresa estaría abocada al concurso y a la desaparición. Desde esta perspectiva, los intereses de los minoritarios no merecerían ninguna protección especial. Es más, en el Derecho comparado acuerdos como los aquí considerados a menudo se adoptan sin necesidad de que voten los socios, quienes ven como la adquisición de la sociedad por los acreedores se les impone como una solución inevitable. Eso sí, también se debe advertir que esa experiencia comparada muestra cómo no se prescinde de la intervención del juez ni esté queda privado de la facultad para valorar la “justicia” del acuerdo de refinanciación incluso desde la perspectiva de los socios.

En nuestro caso es muy tenue la línea que separa las interpretaciones de lege lata y las que cuestionan los argumentos de política jurídica sobre los que se sustentan las propuestas más restrictivas de los derechos de los socios.

La necesidad de que los socios tengan alguna capacidad de decisión se justifica por el riesgo de ser expropiados en una operación  en la que los acreedores llevan la iniciativa y en la que pueden contar, a menudo, con la complicidad del socio mayoritario y del management. Los administradores tienen todos los incentivos para impulsar este tipo de acuerdos y evitar el riesgo de incurrir en responsabilidad, si finalmente la operación fracasa y la empresa concursa terminando en liquidación. También el socio mayoritario que vota a favor del acuerdo de aumento de capital por compensación de créditos está incentivado a hacerlo si quiere evitar que, en caso de una eventual declaración de concurso, debiera responder del déficit de la sociedad (art. 172.bis en relación con art. 165 LC). Al margen de estos incentivos, administradores y socios mayoritarios intervienen en la negociación del acuerdo de refinanciación con los acreedores, lo que les puede haber dado acceso a otras vías para satisfacer sus intereses particulares. A todo esto son ajenos los minoritarios que, además, normalmente tampoco intervinieron en la gestión de la empresa que condujo a su actual situación financiera.

La cláusula del “interés social” en la exclusión del derecho de suscripción y los requisitos del acuerdo

Cuando cuestionamos la idea de que los socios no tengan derecho a suscribir las nuevas acciones o participaciones que se emitan, no se defiende ningún «regalo» a esos socios que lo eran de la sociedad antes del acuerdo con los acreedores. Si optan por suscribir el aumento, los socios deben realizar la correspondiente aportación patrimonial, lo que también ayudaría al saneamiento financiero de la  sociedad.

Sin embargo, no podemos ignorar que el éxito de un aumento por capitalización concluido en el marco de una reestructuración de la deuda, a menudo solo es posible si se asegura a los acreedores que no soportarán la permanencia en el capital de los socios minoritarios. En efecto, los acreedores normalmente aceptarán un acuerdo de refinanciación mediante la capitalización de su deuda solo bajo la condición de que el control adquirido no se verá “lastrado” por la presencia de los minoritarios.

Teniendo esto en cuenta podría defenderse que el «interés social» no solo justificaría el aumento del capital con extinción de las deudas de los nuevos socios (y la consiguiente aminoración del pasivo que garantiza su viabilidad), sino también el acuerdo por el que se excluye el derecho de suscripción preferente del nuevo capital de los socios. Ahora bien, en este caso, de conformidad con los requisitos que prevé la ley (art. 308 LSC), la junta deberá demostrar que el interés social justifica tanto el aumento como esa exclusión del derecho de los accionistas. Por tanto, el informe de los administradores debería incluir un juicio ponderativo sobre los inconvenientes y las ventajas de la operación, colocando en un lado de la balanza el saneamiento de la sociedad y en el otro la pretensión de los socios de no ser diluidos. También debe especificarse el valor que se atribuirá a las participaciones o acciones que se emiten en el aumento y cómo la extinción de las deudas de la sociedad contribuye a su supervivencia. En fin, la propuesta debería incluir una referencia a la personas o personas destinatarias de las acciones o participaciones.

En todo caso, si, como a menudo se dice, el derecho de suscripción preferente realmente carece de justificación porque el valor residual de la sociedad equivale a cero, la demostración lógicamente recaerá sobre quienes promueven la compensación y la entrada en el capital de los acreedores, que son, además, los que están en mejor disposición de conocer que no existe un valor residual en la compañía. El informe deberá demostrar además que el interés en el salvamento de la sociedad justifica que se dé preferencia a la extinción de todo o parte la deuda de la sociedad, en los términos pactados con los acreedores, frente a la pretensión de los socios minoritarios de permanecer en la sociedad eventualmente incrementando el activo mediante la aportación de nuevos recursos. Ese interés será más difícil de demostrar si los minoritarios fuesen capaces de aportar recursos con un valor equivalente a la totalidad del pasivo que se extingue. Más fácil es esa justificación si los minoritarios pretendieran aportar recursos solo para conservar la cuota de capital de la que eran titulares, cuando en esas condiciones los acreedores se negarán a participar en la operación.

La ventaja de un planteamiento que sostenga la existencia del derecho de suscripción, sin perjuicio de que quepa su exclusión, es que la carga de la prueba se coloca del lado de quienes defienden la referida solución. Los administradores y socios mayoritarios son, además, quienes disponen de mejores medios para demostrar que la solución viable pasa porque los socios (incluidos los minoritarios) no participen en el aumento.

En todo caso, nótese  el cambio en la función que cumple la cláusula de “interés social”, que ya no sería una guía que fijan los socios para la satisfacción de sus intereses particulares, dado que por encima de estos intereses se sobrepone el pago de los acreedores. Y, además, en los términos pactados con ellos. Esta sustitución del interés de los socios no es, sin embargo, admisible, cuando se garantizara por otras vías el pago a los acreedores.

En fin, la referencia propuesta facilita también a los socios un control eficaz sobre los argumentos invocados para la exclusión, en particular permite impedir de forma más sencilla las conductas abusivas que puedan darse en los aumentos de capital con exclusión del derecho de suscripción (SAP de Barcelona 15ª de 20 de junio de 2013, JUR 2013\272046, y SAP 28ª Madrid 19 de noviembre de 2010, AC 2010\2329; aunque demostrar la intención expropiatoria no siempre es fácil SAP Almería 27 de marzo de 2014, AC 2014\944; SAP Madrid 28ª 26.10.2015).

Ahora bien, no es fácil que el acuerdo de la junta por el que se decidiera excluir el derecho de los socios a la suscripción de las nuevas acciones o participaciones pueda beneficiarse del régimen de mayorías simplificado, previsto para la aprobación por la junta del aumento de capital incluido en un acuerdo de refinanciación homologado (disp. ad. 4ª.3.b.3ii LC). Al menos si no se ha declarado el concurso de la sociedad, las mayorías reforzadas previstas en el régimen general de la LSC no podrían derogarse, dado que el art. 44 de la Directiva 2012/30/UE, sobre los requisitos aplicables al capital, exige el voto reforzado de las dos terceras partes del capital suscrito o del representado (requisito del que solo puede prescindirse si está presente o representada en la junta al menos la mitad del capital suscrito) en varios supuestos, entre los que se encuentra el de acuerdos que excluyen el derecho de suscripción preferente de los socios (art. 33.4 y 5 Directiva).

Protección de los socios minoritarios y exclusión de OPA en sociedades cotizadas

Existe una última consideración que muestra los riesgos que entraña la reforma desde la perspectiva de la tutela de los minoritarios. En las tomas de control sobre sociedades cotizadas la protección de estos se realiza fundamentalmente a través del reconocimiento a los socios del derecho a que les sea formulada una oferta pública de adquisición de sus acciones (OPA) por quien hubiera adquirido el control, toma de control que se puede acreditar en diversos casos.

Sin embargo, la normativa de OPAs preveía ya antes de la reforma la posibilidad de dispensar de la obligación de formular la OPA en el caso de una

“conversión o capitalización de créditos en acciones de sociedades cotizadas cuya viabilidad financiera esté en peligro grave e inminente, aunque no esté en concurso, siempre que se trate de operaciones concebidas para garantizar la recuperación financiera a largo plazo de la sociedad” (art. 8.d primer párrafo RD 1066/2007).

La norma permanece en vigor, atribuyendo la competencia para conceder la dispensa a la CNMV, que deberá valorar las circunstancias mencionadas (primer inciso del párrafo 2º de la citada norma) (Arias Varona).

Pero en el segundo párrafo del art. 8.d RD 1066/2007 se ha incluido ahora un nuevo inciso por el que se prevé una nueva dispensa de la obligación de formular una OPA, que en este caso opera de forma automática. En efecto, la citada dispensa beneficia a una sociedad que hubiera adquirido el control de una sociedad cotizada por la vía de la capitalización de sus créditos, siempre que el aumento se ejecute en cumplimiento de un

“acuerdo de refinanciación homologado judicialmente conforme a lo previsto en la Disposición adicional cuarta de la Ley 22/2003, de 9 de julio, Concursal , siempre que hubiese sido informado favorablemente por un experto independiente en los términos previstos por el artículo 71 bis 4 del citado texto legal”.

Es decir, la CNMV nada tiene que decir sobre la operación, ni valora si el acuerdo responde a un peligro grave e inminente, ni debe verificar si la operación garantiza la recuperación financiera a largo plazo de la sociedad. La mera homologación judicial del acuerdo de refinanciación sería bastante para desactivar la obligación de formular la OPA. Y, de nuevo conviene recordarlo, los jueces que homologan estos acuerdos no tienen en cuenta el perjuicio que pudieran sufrir los socios; todo lo más se ocupan de los acreedores financieros disidentes.

Esta previsión abre un nuevo camino a conductas estratégicas en las que el objetivo de una operación de capitalización de deudas, eventualmente enmascarada con la búsqueda de una solución a situaciones de crisis que no hay por qué demostrar, se utilice realmente para adquirir el control de sociedades cotizadas, privando a los socios minoritarios de los mecanismos de tutela que la ley con carácter general les reconoce.

Foto, CNMV,