Por Javier Mas Villaseñor

 

El sentido de la operación

Tanto Gamesa Corporación Tecnológica, S.A., como la división de energía eólica del grupo Siemens eran dos grandes actores en el sector del diseño y fabricación de aerogeneradores y la operación y mantenimiento de parques eólicos. La orientación estratégica del modelo de negocio de cada una de ellas difería lo suficiente para que, con la operación, no se produjeran las duplicidades de activos o funciones que suelen aparecer en las operaciones de M&A.

Gamesa es una sociedad anónima cotizada española en la que Iberdrola Participaciones, S.A. poseía una participación del 20%. Estaba especializada en la fabricación de aerogeneradores “Onshore”, con un 71% de su negocio localizado en países como China, India y Latinoamérica. Por su parte, la división de energía eólica del grupo Siemens era el líder en el mercado de los aerogeneradores “Offshore” (que se instalan en el mar) y un jugador importante en el mercado de los aerogeneradores “Onshore”, con un 95% de este negocio localizado en EEUU, Canadá y Europa (incluyendo Turquía).

La fabricación de aerogeneradores de tipo “Offshore” representaba una porción muy limitada dentro de la totalidad del negocio de Gamesa, pero su plataforma de productos era y es especialmente competitiva en mercados donde la potencia y su localización son asignados por los Estados. Los aerogeneradores fabricados por Siemens son de mayor calidad y más eficientes, pero más caros. Esto hace que sean menos adecuados para mercados regulados, por no poder ser tan competitivos en términos económicos. Además, mientras que los principales clientes de Gamesa eran las empresas energéticas del sur de Europa y empresas energéticas locales independientes en mercados emergentes, Siemens vendía sus productos y prestaba sus servicios a empresas energéticas del norte de Europa y empresas energéticas locales independientes en mercados desarrollados.

Este elevado grado de complementariedad hacía más probable el éxito estratégico de la concentración. Las dos empresas se  aseguraban (i) una alta exposición a los dos segmentos de mayor crecimiento en el sector de la fabricación de aerogeneradores (mercados emergentes y el negocio “Offshore”); (ii) una combinación de ambas capacidades instaladas superior a 69 GW, así como un potencial de crecimiento importante en los servicios de operación y mantenimiento; (iii) un potencial significativo para desarrollar sinergias (optimización de la red de producción y estrategia de compras y de investigación y desarrollo para alcanzar economías de escala y una estructura de costes más competitiva) y (iv) un crecimiento de las ventas cruzadas por la presencia territorial complementaria y el limitado solapamiento de clientes.

Es cierto que las operaciones de M&A suelen ser la opción más atractiva para empresas que buscan un crecimiento acelerado, la entrada en un mercado concreto o el aprovechamiento de sinergias para ocupar una posición de liderazgo en un mercado concreto. No obstante, los costes suelen ser muy elevados y pocas veces son un éxito rotundo. Los diferentes planteamientos estratégicos y estructuras societarias de Gamesa y el grupo Siemens plantearon una serie de problemas a la hora de articular la fusión.

La articulación jurídica

elegida para llevar a cabo la integración de Gamesa y la división de energía eólica de Siemens fue la fusión por absorción (arts. 22 y 23.2 de la Ley de Modificaciones Estructurales), en virtud de la cual, Gamesa absorbió a Siemens Wind-Hold Co, S.L., sociedad inicialmente domiciliada en Barcelona. Sin embargo, en el momento de la firma del acuerdo de fusión, la división de energía eólica del grupo Siemens no era una división agrupada en un subgrupo que pudiera ser absorbido por Gamesa fácilmente, sino que se encontraba disperso en varias sociedades dentro del grupo Siemens. Siemens debía, pues, reorganizar jurídicamente su negocio eólico.

Para agrupar la división eólica bajo Siemens Wind-Hold Co se llevó a cabo un proceso de “carve-out” en tres fases. En primer lugar, las sociedades titulares del negocio eólico de Siemens constituyeron o adquirieron sociedades en los países que Siemens determinó: Alemania, EEUU, Reino Unido, Canadá, Holanda, Egipto, Marruecos, Hungría, Singapur, Suecia, Turquía, Japón, Irlanda, Sudáfrica, Polonia, Finlandia, Italia, Australia, Taiwán, Perú, España, Brasil, Grecia, Rumanía, Chile, Nueva Zelanda, Bélgica, Noruega, Tailandia, Corea del Sur, Croacia, República Checa, Filipinas y Austria.

Además, el negocio eólico de siemens estaba parcialmente localizado en dos sociedades: Siemens Wind Power A/S Denmark y Siemens Wind Power Blades (Shangai). Estas sociedades también llevaban a cabo otras actividades además de la eólica. Por ello, antes de que se consumara la reorganización, los activos y pasivos que no pertenecían al negocio eólico fueron transferidos o liquidados.

Durante la segunda fase, se firmaron contratos en virtud de los cuales, los titulares del negocio eólico de Siemens transmitieron el negocio eólico de su titularidad a Siemens Wind Power A/S Denmark y Siemens Wind Power Blades, así como a las nuevas sociedades eólicas constituidas por los distintos titulares del negocio eólico o por Siemens Wind-Hold Co. Finalmente, se adquirieron, transmitieron o aportaron las acciones en estas últimas sociedades a Siemens Wind-Hold Co o a cualquiera de sus filiales. Al final de este proceso, Siemens Wind-Hold Co se convirtió en titular directo o indirecto de la totalidad del negocio eólico de Siemens.

Una reorganización a este nivel puede consumir un tiempo extremadamente valioso cuando se trata de una operación de M&A. Para evitar dilaciones en el proceso y, con ello, un incremento innecesario de costes, era necesario poder realizar la operación de fusión con independencia de que se hubiera culminado el traspaso de todos los activos eólicos a Siemens Wind-Hold Co. y fijar una fecha en la que debía considerarse que la reorganización de todo este negocio estaba firmada y consumada.

Se estableció que la reorganización debía considerarse firmada cuando se cumplieran tres condiciones. Como veremos, parece que la finalidad de estas condiciones no era otra que la de garantizar que Siemens había hecho lo que le incumbía antes de que Gamesa se viera obligada a dar el siguiente paso. En primer lugar, se exigía que  se hubieran firmado válidamente los contratos de transmisión del negocio eólico de Siemens en Alemania, EEUU, Reino Unido y Canadá y los contratos entre los titulares del negocio eólico y las nuevas sociedades eólicas con domicilio en cada uno de esos países. Esta condición se introdujo porque gran parte del negocio “Onshore” de Siemens estaba localizado en estos países (el 95%).

En segundo lugar, que Siemens Wind Power A/S Denmark y Siemens, o cualquier otra compañía del grupo, firmaran un contrato en virtud del cual Siemens Wind Power A/S Denmark transmitiera a Siemens, o cualquier otra compañía del grupo los activos y pasivos excluidos o no pertenecientes al negocio eólico. Como hemos señalado, Siemens era el líder en el negocio de los aerogeneradores “Offshore” y Dinamarca es el país pionero en este campo, por lo que la sociedad danesa era también relevante en términos estratégicos.

Final, y lógicamente, que Siemens Wind-Hold Co hubiera firmado uno o más contratos con Siemens o cualquier otra compañía de su grupo, en virtud del cual, Siemens Wind-Hold Co, hubiera adquirido el derecho a obtener la titularidad de las acciones, libres de cargas y gravámenes, de Siemens Wind Power A/S Denmark y las nuevas sociedades eólicas con domicilio en Alemania, EEUU, Reino Unido y Canadá. Todas estas condiciones debían cumplirse antes del 31 de diciembre de 2016 y, hasta que no se hubieran cumplido, Gamesa no estaría obligada a convocar a la Junta General de Accionistas para decidir sobre la fusión.

Con independencia del hito de 31 de diciembre al que acabamos de referirnos, Siemens se comprometió a procurar que la reorganización del negocio eólico se hubiera completado antes del 31 de julio de 2017. Ambas sociedades entendían que la reorganización se habría consumado cuando se cumplieran seis condiciones que, básicamente, estaban encaminadas a asegurar que Siemens Wind-Hold Co era la titular del negocio eólico de Siemens o contaba con los fondos suficientes para completar las adquisiciones de acciones que habían tenido que diferirse por imperativo legal o razones legales o prácticas. Un ejemplo de estas transmisiones fue la que debía tener lugar entre Siemens Wind-Hold Co y Siemens Nederland N.V. En relación a esta sociedad, la transmisión de los activos estaba condicionada al cumplimiento de los requisitos en relación con la información y participación de los trabajadores de la compañía holandesa en un procesos de fusión, (la Condición Suspensiva Holandesa).

Además de todas estas dificultades, el cambio tan sustancial que se produjo en la estructura accionarial de Gamesa complicó la operación. Tras la fusión, Siemens pasaría a ostentar el 59% de los derechos de voto de la Gamesa resultante de la fusión, Iberdrola quedaría con un 8% y el 33% restante sería free float. El artículo 128 de la Ley del Mercado de Valores exige la formulación de una oferta pública de adquisición dirigida a todos sus titulares a un precio equitativo por la totalidad de las acciones al que alcance el control en una sociedad cotizada. Se considera que el control se alcanza cuando se ostenta directa o indirectamente el 30 por ciento de los derechos de voto (arts. 131 Ley del Mercado de Valores y 4.1.a) del RD 1066/2007, de 27 de julio, sobre el régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores).

Siemens solicitó que se le eximiera de esta obligación al amparo de lo dispuesto en el artículo 8.g) del RD 1066/2007 que afirma la necesidad de demostrar que se cumplen dos requisitos para eludir la obligación de formular una OPA obligatoria cuando se alcance el control de una sociedad cotizada como consecuencia de una fusión: (i) que ni Siemens ni nadie que pudiera estar actuando por cuenta de o en concierto con Siemens hubiera votado en la Junta General Extraordinaria de Accionistas de Gamesa que decidió sobre la fusión y (ii) que la operación no tuviera como objetivo principal la toma de control sino un objetivo industrial o empresarial. En su solicitud, Siemens demostró que no existía concierto y presentó información sobre la entidad resultante de la fusión, informes de expertos independientes y una opinión legal que acreditaban la finalidad industrial de la operación. Además, el asesor jurídico de Siemens elaboró un memorándum en el que afirmaba que no era previsible que las autoridades de competencia impusieran condiciones para completar la fusión, por lo que no se esperaba un cambio en la estructura de la misma que pudiera afectar a este objetivo industrial. Finalmente, se obtuvo la autorización de las autoridades de competencia que aprobaron la concentración en “primera fase” ante la ausencia de solapamientos importantes y, sobre todo, porque la fusión no generaba una empresa con poder de mercado ni un riesgo de reducción significativa de la competencia en los mercados de energía eólica.


Foto: JJBose