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Por Marta Flores Segura

«No todo lo probable sucede, ni todo lo que sucede era probable que lo hiciera» 

«De lo que se trata es de retrotraernos al pasado para efectuar una proyección hacia el futuro de lo que hubiera podido suceder si, en dicho pasado, se hubiera actuado de una manera diferente»

Sentencia 442/2017, de 25 de septiembre, del Juzgado de lo Mercantil nº 2 de Sevilla que resuelve la impugnación de la homologación del acuerdo de Abengoa

 

Introducción

Una de las refinanciaciones más mediáticas de los últimos tiempos ha sido —tanto por el volumen del pasivo implicado como por las graves consecuencias que su fracaso acarrearía para la economía nacional— la del Grupo Abengoa. Esta refinanciación, realizada al amparo de la disposición adicional 4.ª de la Ley Concursal (reguladora de los acuerdos de refinanciación homologados), fue atacada por varios de los acreedores financieros sobre la base de que la misma les suponía un «sacrificio de carácter desproporcionado», por contener —entre otras medidas— quitas de hasta un 97 %. La sentencia que resuelve la impugnación proporciona claves interesantes para la comprensión y delimitación de la proporcionalidad del sacrificio que, en el sistema preconcursal español, cabe imponer a los acreedores financieros disidentes.

La proporcionalidad del sacrificio puede aprehenderse desde dos vertientes: por un lado, desde la comparación, atendiendo a la variación de la situación del acreedor financiero disidente (ello nos permitirá determinar si el sacrificio es equitativo). Por otro lado, desde la correspondencia, atendiendo a la finalidad perseguida con la refinanciación (lo cual nos permitirá determinar si el sacrificio resulta necesario).

La equidad del sacrificio

La proporcionalidad del sacrificio, entendida como equidad del mismo, es susceptible de ser analizada desde dos prismas: en primer lugar, a partir de la variación de la situación del propio acreedor financiero; en segundo lugar, a partir de la correlación existente entre la modificación de la posición del acreedor financiero en cuestión y la de otros acreedores. Atendiendo al primer punto de vista, el sacrificio será desproporcionado (por inequitativo) cuando la situación del acreedor disidente tras la extensión de efectos sea peor que aquella en la cual se encontraría de no haberse producido la refinanciación ni extendido sus efectos. Por otro lado, conforme al segundo punto de vista, el sacrificio será desproporcionado (por inequitativo) cuando se exija por igual a quienes no se encuentran en situaciones equivalentes.

La cuota hipotética de recuperación, de liquidación o «best interest test»

La primera perspectiva —que exige comparar la situación en la cual la refinanciación deja al acreedor disidente con aquella que resultaría de la ausencia de tal refinanciación— es la referida a la cuota hipotética de recuperación, de liquidación o «best interest test» (véase la Recomendación de la Comisión de 12 de marzo de 2014, apartado 19). Conforme a este elemento de contraste, será desproporcionado el sacrificio del acreedor disidente si su cuota de satisfacción esperada o previsible en un escenario de liquidación concursal sería superior a la resultante de la extensión coactiva de los efectos del acuerdo de refinanciación a través de la homologación judicial. Aunque, teóricamente, tal cuota no sugiere mayores problemas, en la práctica son varias (y considerables) las dificultades que su delimitación plantea.

  • Así, desde un punto de vista cuantitativo, ha de estarse al importe que, razonablemente, obtendría el acreedor financiero ante la ausencia de homologación. Ello obliga a efectuar un juicio probabilístico, sin que pueda equipararse la cuota hipotética a la mínima ni a la máxima posible. Y, para efectuar este juicio, ha de estarse a las circunstancias concretas del caso, esto es, ha de conocerse –estimativamente— qué sucedería ante la ausencia de homologación (no solo ante la ausencia de extensión de los efectos al acreedor en cuestión) y cuál hubiera sido el porcentaje previsible de satisfacción del crédito que le hubiese correspondido en semejante escenario.
  • Por otra parte, desde un punto de vista temporal, resulta crucial concretar el momento sobre el que debe proyectarse el juicio anterior, pues pueden existir grandes diferencias en función de la fecha que se tome como referencia. En este sentido, el juez opta por tomar como referencia el momento en el cual se presenta la solicitud de homologación, ya que es en ese instante cuando el solicitante opta por instar la causación del sacrificio a los acreedores disidentes. La cuestión consiste, pues, en determinar en qué medida esa decisión sitúa al acreedor financiero en una situación peor de la que ostentaba con anterioridad (situación que hubiese desembocado, con total certeza y por unanimidad de las partes en el caso de Abengoa, en una liquidación concursal).

Resulta pues necesario (de cara a determinar la cuota hipotética de recuperación) seguir los siguientes —y laboriosos— pasos: en primer lugar, habrá que determinar el importe total que, razonablemente, cabría esperar de la realización de los activos; en segundo lugar, deberá fijarse el pasivo total de cada deudor; y, en tercer lugar, deberá determinarse el rango crediticio que habría de conferirse a cada acreedor concreto, lo que implica proceder a la calificación concursal del pasivo. Sin duda la tarea más ardua consiste en determinar el importe de los activos, y ello por dos motivos: en primer lugar, por la dificultad de fijar una referencia para el valor de liquidación concursal, que no es equiparable ni al valor contable, ni al valor razonable, ni al valor de mercado, puesto que debe incorporar la minoración que resulta de lo forzoso de la enajenación (y, en virtud de la cual, los adquirentes se sitúan en una posición de superioridad respecto de los vendedores, debido al deterioro que el paso del tiempo supone sobre el valor de los activos). A mayor abundamiento, dicho valor habrá de corregirse conforme a las acciones de reintegración y de separación que habrían prosperado en un eventual concurso —lo cual plantea, a su vez, la dificultad de establecer la referencia temporal concreta a partir de la cual debe computarse el periodo sospechoso de dos años (art. 71 LC). Y, en segundo lugar, la determinación del valor esperable de liquidación concursal de los activos se complica si tenemos en cuenta que los mismos pueden ser enajenados bien individualizadamente, bien como unidades productivas (arts. 146 bis y 149 LC). La dificultad es mayúscula, pues, como puede imaginarse, habrá que determinar si, en cada caso concreto, resulta razonable pensar que, en un eventual marco de liquidación concursal, se hubiesen enajenado unidades productivas como tales (lo cual ocurriría, presumiblemente, en relación con las autosuficientes y susceptibles de mantenerse en el tiempo).

Una vez obtenida la cuota hipotética de recuperación, deberá ser comparada con el valor del derecho de crédito del acreedor que resulta de la homologación, teniendo en cuenta no solo la quita impuesta en virtud de dicho acuerdo, sino también la espera a la cual se somete la satisfacción del derecho. Ello comporta aplicar, al importe al cual se ve reducido el crédito, una tasa de descuento (correlativa a la depreciación que el mismo sufrirá por el tiempo que habrá de transcurrir hasta que llegue el momento de su satisfacción). Si tal valor resulta superior a la cuota hipotética de recuperación (también en su valor actualizado neto), entonces el sacrificio impuesto a los acreedores disidentes no puede considerarse desproporcionado por inequitativo. Y viceversa: si el valor actualizado del crédito a resultas de la refinanciación es inferior a la cuota hipotética de recuperación, entonces podrá tildarse al sacrificio de desproporcionado. En el caso de Abengoa, ocurría lo primero, motivo por el cual el sacrificio exigido a los acreedores disidentes no resultaba desproporcionado por inequitativo.

El trato homogéneo entre acreedores semejantes y la proporcionalidad de trato entre acreedores diferentes

El segundo elemento de contraste al que puede atenderse para determinar la inequidad del sacrificio se basa en la homogeneidad entre acreedores semejantes y en el trato proporcionado entre acreedores diferentes. Ciertamente, también podría resultar inequitativo el sacrificio si, atendiendo a las circunstancias del caso, implicase un trato asimétrico entre acreedores homogéneos (esto es, más perjudicial para el disidente que el que soportan sus pares). Y —como alegan algunos de quienes impugnan el acuerdo de Abengoa— también podría ser desproporcionado el sacrificio que se impusiese por igual (i.e., con la misma intensidad) a unos acreedores y a otros de peor condición.

La estratificación entre acreedores se encuentra presente no solo en la Recomendación de la Comisión de 12 de marzo de 2014 (punto 17: «los acreedores con diferentes intereses deberían ser tratados como categorías separadas que reflejen tales intereses»), sino también en la propia Ley Concursal, en donde se distingue, dentro de los acreedores financieros, entre aquellos que gozan de garantía real y los restantes. Ahora bien, dentro de estas categorías no se efectúa división alguna, de modo que resultan inocuas cualesquiera otras características del crédito (rango o preferencia, tipo de financiación, etc.), que pudieran servir en la práctica para establecer categorías de acreedores (juniorseniormezzanine, etc.). En particular, en sede preconcursal resulta irrelevante la calificación que, en un eventual concurso, pudieran tener los créditos. Así, no cabe derivar la existencia de un sacrificio desproporcionado del hecho de que, a un acreedor cuyos créditos merecerían la calificación de ordinarios en un eventual concurso, se le imponga la misma quita que a un acreedor cuyos créditos serían calificados como subordinados.

La necesidad del sacrificio

Para determinar si el sacrificio exigido a los acreedores disidentes resulta necesario, debe estudiarse su correspondencia con el objetivo perseguido con la refinanciación, a saber: la continuidad de la empresa (cuestión íntimamente relacionada con su viabilidad). Aquí la proporcionalidad se refiere a la correspondencia entre la reducción de los derechos de los acreedores (el sacrificio que se les exige) y las ventajas que la refinanciación es susceptible de reportar (la continuidad de la empresa), en los términos establecidos por la Recomendación de la Comisión de 12 de marzo de 2014 («la confirmación del plan de reestructuración por un órgano jurisdiccional es necesaria para garantizar que la reducción de los derechos de los acreedores es proporcional a las ventajas de la reestructuración»). En otras palabras, no puede exigirse al acreedor un sacrificio que no lleve aparejada la continuidad de la actividad empresarial de su deudor, y ello porque la finalidad de los institutos preconcursales consiste en sanear (evitando su liquidación) una empresa viable desde el punto de vista operativo, pero inviable desde el punto de vista financiero, para que «siga atendiendo sus compromisos en el tráfico económico, generando riqueza y creando puestos de trabajo» (según se afirma en la exposición de motivos del Real Decreto-ley 4/2014, de 7 de marzo, y de la Ley 17/2014, de 30 de septiembre). La necesidad de la viabilidad económica se contempla también en la Propuesta de Directiva sobre marcos de reestructuración preventiva, que manifiesta expresamente que «las empresas no viables sin perspectivas de supervivencia deben liquidarse lo antes posible» (véase el considerando 2).

Pues bien, conforme a este segundo punto de vista, el sacrificio será desproporcionado (por innecesario) en dos circunstancias: por un lado, cuando, a pesar de la extensión de los efectos del acuerdo de refinanciación a los acreedores disidentes, no sea razonable esperar la continuidad de la empresa; y, por otro lado, cuando tal continuidad se alcanzaría igualmente sin la referida extensión.

Centrándonos en las objeciones a la viabilidad de la empresa, estas pueden ser de dos tipos: por un lado, las objeciones pueden ir referidas al carácter realizable del plan (esto es, incidir en las hipótesis y premisas sobre las cuales se sustenta). Por otro lado, las objeciones pueden dirigirse contra la razonabilidad de las conclusiones del plan (es decir, que, aunque se cumplieran las premisas del plan de viabilidad, no es razonable pensar que continuaría la actividad empresarial, por ejemplo, porque no se prevén determinadas medidas consideradas imprescindibles para asegurar dicha continuidad).

Asimismo, deben realizarse algunas consideraciones previas, tendentes a responder las siguientes preguntas: en primer lugar, ¿de quién ha de predicarse la viabilidad, esto es, qué es lo que tiene que ser viable? En segundo lugar, ¿qué grado de certidumbre ha de concurrir? Y, en tercer lugar, ¿cuál es el horizonte temporal en el cual debe producirse la viabilidad?

En el caso de un grupo (como Abengoa), debe darse respuesta a una delicada cuestión: si la viabilidad ha de predicarse del grupo en general o de todas y cada una de las sociedades deudoras firmantes del acuerdo. La respuesta, dice el juez, es clara: debe procurarse la continuidad de la actividad empresarial de cada sociedad, individualmente considerada. El motivo es que, dada la falta de personalidad jurídica del grupo en cuanto tal, quien es acreedor de una sociedad lo es de esta y de ninguna otra (por el principio de limitación de responsabilidad). Por lo tanto, no puede exigirse al acreedor de una sociedad que se sacrifique para que otras sociedades del grupo puedan continuar con su actividad, al carecer —en principio— de acción contra las restantes sociedades del grupo para satisfacer su crédito. En el caso de Abengoa, el juez consideró suficientemente acreditada la probabilidad de que el grupo, globalmente considerado, continuase con su actividad. Sin embargo, estimó que dicha probabilidad no podía predicarse respecto de todas las sociedades (distintas de la matriz) individualmente consideradas.

En cuanto al grado de certidumbre que debe concurrir, parece lógico entender que no basta con que la continuidad de la actividad empresarial sea posible, sino que lo relevante será que la probabilidad de que ello suceda sea mayor que la de que no suceda. Ello implica la necesidad de realizar un juicio de probabilidad o, si se quiere, de razonabilidad, que en modo alguno puede ser llevado hasta el extremo de pretender una certeza absoluta. Por lo tanto, es posible que el sacrificio exigido a los acreedores disidentes se entienda como necesario porque, en el momento en que se produjo la refinanciación, la continuación de la actividad empresarial resultaba razonablemente probable, por mucho que, posteriormente, la sociedad sea declarada en concurso. El análisis de razonabilidad acerca de la continuidad de la empresa exige, así, un examen del carácter realizable del plan, esto es, deberá determinarse si las bases sobre las cuales se sustenta son de plausible cumplimiento.

En cuanto al horizonte temporal en el cual la empresa debe ser viable, el juicio de probabilidad debe proyectarse de forma dual, y situarse no solo en el corto, sino también en el medio plazo. Al respecto, cabe también plantearse si es precisa la viabilidad actual de la empresa (i.e., en el momento en que se presenta la solicitud de homologación del acuerdo de refinanciación) o si basta con que la misma se proyecte en el futuro, a partir del corto plazo y gracias a los cambios operativos (además de los cambios financieros) que contemple el plan. La cuestión es de máxima importancia, pues se trata de determinar si pueden acceder a la homologación (con extensión de efectos a los disidentes) deudores que precisen no solo una reestructuración financiera, sino también empresarial, es decir, deudores que, para alcanzar una viabilidad operativa, deban reducir los costes de funcionamiento o cambiar el modelo de negocio. En el caso Abengoa —en el cual faltaba esa viabilidad operativa presente—, el juez estimó que ello no era obstáculo para la homologación del acuerdo de refinanciación, sobre la base de dos argumentos: en primer lugar, que no se establece limitación alguna en el artículo 71 bis ni en la disposición adicional 4.ª de la Ley Concursal (de los cuales solo parece desprenderse la necesidad de actividad actual, con independencia de la viabilidad presente). En segundo lugar, que ese parece ser el camino seguido a nivel comunitario, ya que la Propuesta de Directiva sobre marcos de reestructuración preventiva, solo se refiere al restablecimiento de la viabilidad (arts. 4.1, 8.1.g] y 12.1), lo que implica su inexistencia actual; y también alude a la reestructuración, no solo de las deudas, sino también de la empresa (art. 4.1).

Finalizamos con una cuestión a medio camino entre la equidad y la necesidad del sacrificio:

¿puede imponerse al acreedor disidente una quita que respete la cuota hipotética de liquidación, pero que exceda de la prevista como necesaria en el plan de viabilidad para procurar la continuidad de la actividad empresarial?

Esto es, si basta con respetar la hipotética cuota que, en un escenario sin homologación, le correspondería al acreedor financiero disidente. Si entendemos por QN la quita necesaria para la continuidad de la actividad y por QCHL la quita máxima que corresponde a la cuota hipotética de liquidación, la pregunta es si QE (la quita exigida), siempre y cuando no supere QCHL, puede ser superior a QN. O, si se quiere, si QN es inferior a QCHL, ¿cuál es el límite máximo al cual está sujeta QE? El juez considera que no puede imponerse al acreedor disidente una quita superior a la necesaria para asegurar la continuidad de la empresa (esto es, Qno solo debe ser inferior a QCHL, sino también a QE). La cuota hipotética de liquidación constituye un límite infranqueable para el deudor, pero no para el acreedor financiero, puesto que, si bien el primero no puede dar menos, el segundo sí podría obtener más. En consecuencia, no deben equipararse (i) el importe máximo que podría pagarse a los acreedores financieros para que sea posible la continuación de la actividad empresarial, y (ii) el importe que aquellos recibirían si no se produjese la homologación del acuerdo y, por tanto, no continuase tal actividad. El primero determina qué quita es necesaria para la continuidad, y el segundo establece qué quita máxima es posible exigir para procurar dicha continuidad.

En consecuencia, si la quita necesaria supera la quita máxima (la correspondiente a la cuota hipotética de liquidación), entonces el sacrificio exigido será desproporcionado; pero también lo será si la quita exigida es superior a la necesaria, ya que se estaría imponiendo al acreedor financiero un sacrificio mayor del que requiere la consecución del objetivo tutelado por la Ley, es decir, la continuidad empresarial. Esto es, precisamente, lo que ocurre en el caso de Abengoa, puesto que, siendo suficiente una quita del 80 % para mantener la actividad empresarial, se les exigió que fuera del 97 %. Por eso, a pesar de que esta última respetaba el valor estimado de la cuota hipotética de liquidación, se estima que concurre un sacrificio desproporcionado por innecesario.


Esta entrada se publica simultáneamente en el Blog del Master de Investigación Jurídica de la UAM

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