Por Pol Candela
Los hechos
“Si el sentido de esta compañía es que un grupo de control, controle, yo no quiero estar aquí…” (1:29:00). Con estas palabras comenzaba su breve pero contundente réplica el cesado consejero independiente de Indra Enrique de Leyva a la solicitud del representante de un subfondo de la gestora Amber Capital (que es el principal accionista de PRISA), nuevo accionista de Indra, de destituir fuera del orden del día –art. 223 LSC– a 4 independientes de los 13 consejeros en la Junta de Accionistas de la cotizada celebrada el pasado 23 de junio. El 53,06% del capital desembolsado presente, entre el que se encontraba la SEPI –25%–, Amber Capital –7,4%– y SAPA –5%–, votó a favor de esas destituciones, mientras que un quinto independiente no fue renovado y otro ya ha dimitido. A ello se suma el nombramiento de un consejero dominical de SAPA. De este modo, de los 8 vocales actuales del Consejo de Administración de Indra, que todos son hombres, sólo 2 son independientes en este momento, de los cuales uno ya ha dimitido, pero permanecerá en el cargo hasta el nombramiento de los consejeros independientes necesarios. Parece que el Gobierno se olvida, cuando le interesa, del mandato previsto en el art. 75 de la Ley Orgánica 3/2007 para la igualdad efectiva de mujeres y hombres, que busca una presencia equilibrada en los consejos de administración de las sociedades mercantiles.
No es casualidad que la Junta se celebrase en esa fecha, antes de terminar el mes de junio, ya que respondía a la voluntad del Gobierno de entrar cuanto antes en el capital de la compañía vasca fabricante de motores para aviones ITP Aero, que, junto a Indra, participan en uno de los mayores proyectos de defensa de la UE, el nuevo avión de combate que sustituirá a los Eurofighters, con una inversión superior a los 100.000 millones de euros. El Gobierno ya intentó este movimiento hace unos años, pero fracasó por la negativa del Consejo de entonces. Ahora que Rolls-Royce, actual propietario de ITP, ha vendido al fondo americano Bain Capital el fabricante de motores y éste último quiere que un 30% sea de capital industrial español antes de su desinversión (del que un 5 y 10% estarían ya asignados a SAPA y JB Capital), ha sido un buen momento para retomar ese intento, pues ese fondo vio con buenos ojos que fuese Indra la compañía que liderase el consorcio español de la nueva ITP.
Otro de los beneficiarios colaterales de esta operación es el Gobierno vasco y el PNV, que les puede ayudar a conseguir un asiento en el Consejo de ITP. Para el PNV, ITP es una empresa estratégica y más en un ambiente preelectoral, porque cuenta con varias plantas industriales en distintas localidades y manteniendo su control se podría evitar el riesgo de recortes y deslocalizaciones. La entrada de Indra en el 30% reservado por Bain al consorcio español de la futura ITP sembraría el camino para la entrada del Gobierno vasco en el accionariado y consejo de la fabricante de motores, ya que podría ser una cesión que Moncloa debería hacer al PNV en un escenario en el que se tendrá que empezar a negociar la Ley de Presupuestos del siguiente ejercicio. De este modo, el Gobierno vasco podrá euskaldunizar ITP (se ha dicho que con un 6-7% de la parte que le toca a Indra a través de un instrumento de inversión pública), si no es que ya se siente cómodo con la guipuzcoana SAPA, sobre la que ejerce gran influencia. Y a cambio, el Ejecutivo a través de la SEPI podría conseguir los votos suficientes con SAPA para destituir a los consejeros disidentes con la entrada de Indra en ITP. Como puede apreciarse, hay un indicio relevante cooperación entre SEPI y SAPA, pues ¿de qué información debía disponer Bain Capital, con SAPA ya en el consorcio asignado, para confiar en que Indra terminaría formando parte de él? ¿Cómo se aseguró Bain, que tenía que comprometerse con Royce, de que Indra, por medio de su Consejo, aceptaría reactivar su compra de ITP? Con SAPA la SEPI sólo necesitaría contar con un amigo de confianza (en este caso el fondo de inversión del presidente de PRISA) para obtener el control necesario para apartar a los vocales díscolos, al que no sería difícil convencer dada la buena posición actualmente de las empresas con influencia en la industria militar.
El problema era que los socios que quisieran unirse a Bain tenían un plazo para sumarse que expiraba el 30 de junio, y esto ha explicado las prisas del Gobierno para hacerse con el consejo de Indra y reactivar la compra de ITP, sin entorpecer la compra de Bain a Rolls-Royce. Compra que al final no se materializó en la junta del 23 de junio. Para ello el Gobierno necesita un consejo de administración afín y controlado. De ahí su intención de que el actual presidente, Marc Murtra, cercano a Moncloa y al partido socialista, concentre todo el poder (actualmente no tiene funciones ejecutivas por la oposición de los anteriores consejeros independientes) y se destituya a los vocales que se oponían a la entrada en el capital de la compañía vasca, y en general, a seguir las pautas del Ejecutivo. Da la casualidad de que los accionistas cesados son los que se opusieron a que Murtra tuviese designadas competencias ejecutivas.
Si bien el Gobierno ha llegado tarde y se le ha concedido una prórroga para poder realizar su desembarco en ITP, en los últimos días la cúpula del consejo ha llevado a cabo una política de gestos para evitar que la CNMV le imponga la obligación de realizar la oferta. Ejemplos de ello son la supresión del art. 26 de los Estatutos de Indra que atribuía a Murtra un voto de calidad (¿qué necesidad hay de mantener ese mecanismo si ahora los independientes no llegan al 50% del consejo?), la designación de una consultora externa y especializada para la designación de nuevos consejeros independientes o el anuncio, el día 5 de julio, de que se ha convocado una junta de accionistas extraordinaria para el nombramiento de nuevos independientes para conseguir el deseado equilibrio. Estos movimientos no excluyen que los tres accionistas se hayan podido concertar para cesar a los vocales anteriores y así obtener el control de la compañía, si puede probarse, porque que se comprometan de cara al futuro no impide que en el momento presente haya podido haber una toma de control relevante, al haber sido cesados los consejeros que se habían opuesto a seguir las operaciones que pretendía el Gobierno. Además, esa destitución puede ser “un aviso para navegantes”, en el sentido de que los nuevos independientes sepan qué puede suceder si el consejo obstaculiza ciertas operaciones estratégicas. Ello no quita que la CNMV, ante este escenario y esos gestos que se están produciendo de recomponer el consejo, acabe adoptando una postura pasiva y no obligue a los accionistas alineados a presentar una oferta, quizás, por el temor a que se acabe produciendo una guerra de opas sobre una compañía estratégica y un competidor hostil (v. gr. una potente compañía de otro país con intereses no alineados a Europa) presente una mejor oferta y termine “infiltrándose” en la empresa.
El problema no es el qué, sino el cómo
La voluntad del Gobierno de querer vehicular su política de defensa a través de una compañía estratégica, sea más o menos eficiente, no es jurídicamente reprochable. Tampoco lo es la maniobra de cese de consejeros independientes que se ha producido. Se trata de alinear la acción del Gobierno, en un contexto de incremento presupuestario del gasto militar, con la actividad de una empresa con mucho valor, conocida por las aplicaciones militares de su tecnología y que trabaja en sectores clave para la seguridad de una nación. Además, el actual Gobierno ya eligió a Indra y no a Airbus para coordinar el proyecto del futuro avión de combate europeo con un contrato milmillonario. Por esta razón no debería ser mala idea que el gobierno se hiciese con el 100% del capital.
El problema es que se haga mediante un pacto entre accionistas para destituir a consejeros independientes y no, por ejemplo, por medio de una OPA (incluso de exclusión), porque la consecuencia no es otra que la disminución de valor de las acciones de los minoritarios y de la capitalización bursátil de la compañía, puesto que los desequilibrios en el seno del consejo y los intentos de los gobiernos de alinear a las empresas a sus intereses no son bien vistos por los inversores. Si quieres alinear los intereses de la compañía a los del Gobierno no lo hagas por la puerta de atrás perjudicando a los accionistas inversores, e indemnízalos con un precio equitativo, a través de los mecanismos previstos en la normativa de opas, ya que la estructura de control que ellos presupusieron al invertir se ha visto alterada inesperadamente. Este caso nos enseña que, aunque los intereses de defensa sean los más importantes para nuestro país, puede no sea necesariamente así para la compañía y sus accionistas. Recordemos que el interés social es el interés común de los accionistas, que no tiene por qué coincidir con el de los stakeholders, y que la protección de los intereses de los terceros afectados por la actividad de las sociedades mercantiles no corresponde al derecho de sociedades en sentido estricto.
Más allá de estas consideraciones de carácter político y empresarial, se ha incumplido el Código buen gobierno y se ha rebajado el estándar de gobierno corporativo de la compañía en perjuicio de la mayoría de accionistas no representados en el Consejo. La Recomendación 21, aceptada por Indra, establece que, siempre que no concurra una justa causa, el Consejo no debería proponer a la Junta la destitución de consejeros independientes si aún no ha finalizado el periodo por el que fueron nombrados. En este sentido, después de que el representante de Amber solicitase el cese de los 4 consejeros, el presidente Murtra hubiese podido intervenir advirtiendo al accionariado que la propuesta era contraria a las normas de gobierno corporativo (incluso no someterla a votación), o al menos conceder un tiempo a los accionistas para que pudiesen meditar la propuesta de destitución. También se ha podido ver afectada la Recomendación 4 relativa al trato semejante a los accionistas que se encuentran en la misma posición en lo que a la información se refiere. De la intervención del representante de Amber y del video de la Junta en general parece deducirse que la SEPI conocía las intenciones de Amber. Si ello es así, la SEPI debería haber comunicado a sus dominicales la intención de proponer la destitución de ciertos consejeros para que éstos a su vez lo comunicaran al Consejo. De este modo se hubiese facilitado el trato semejante de los accionistas, que hubiesen disfrutado de dicha información con un mínimo de antelación a la celebración de la Junta, que también debe funcionar bajo el principio de información adecuada y transparencia.
Sobre la posibilidad de exigir la presentación de una OPA
La obligación de formular una OPA no sólo nace de una regla de propiedad (adquisición por un sujeto de acciones que superen el umbral previsto), sino también de una regla negocial o convencional consistente en las operaciones que los accionistas decidan emprender entre ellos. El sentido de la OPA obligatoria por concertación es claro en principio, pues tiene una finalidad claramente antifraude que busca evitar conductas por las que se alcance una participación de control eludiendo la obligación de formular una oferta. Pero, sin embargo, la justificación de obligar a presentar una oferta por todo el conjunto del capital social cuando varios sujetos obtienen el control actuando de manera concertada se oscurece.
En la toma de control mediante un concierto sin mediar adquisición alguna de valores por parte de sus miembros nos falta el pago de una prima de control (diferencia respecto el precio de cotización que representa el valor extra de aquellas acciones con las que se tiene el control de la compañía), pues ni se verifica la entrada de un nuevo accionista ni se modifica la estructura accionarial por el incremento de la participación de accionistas preexistentes. Y esto se acentúa en el sistema de OPA obligatoria español, en el que rige, al igual que en la normativa francesa y alemana (art. 234.3 del Reglamento General de la Autoridad Francesa de los Mercados Financieros y arts. 29.2 y 30.2 de la Wertpapiererwerbs und Übernahmegesetz), una regla de concertación pura, sin que se precise la adquisición de acciones por alguna de las partes con posterioridad al pacto, lo que sería contrario al Derecho de la UE si no fuese porque la Directiva de OPAs es de armonización mínima (Conclusiones del Abogado General Michal Bobek en el asunto C-605/18, 18-03-2021, apartado 28). En el texto comunitario (art. 5), con una clara influencia de la acting in concert del City Code on Takeovers and Mergers inglés, para que la concertación genere la obligación de formular una OPA no basta con el mero concierto, sino que se anuda dicha obligación a que se produzca una adquisición coetánea o posterior por alguno de los partícipes del concierto. De nuestro art. 5 RDOPAs se deduce claramente que la relación contractual entre accionistas cuya agregación conjunta de participaciones supere el umbral del 30% de los derechos de voto se equiparará a la adquisición o tenencia individual directa del mismo porcentaje. Por tanto, falta el pago de una prima de control, lo que podría cubrirse diciendo que la OPA se exige porque, al contrario, se ha obtenido el control a un precio demasiado reducido o directamente de manera gratuita.
Sin embargo, la principal justificación de la obligación de la OPA es la protección del accionista minoritario de la sociedad cotizada, y dicha imposición no debe verse como una sanción que castigue al que toma el control sino como una norma tuitiva que protege al minoritario frente a cambios en la estructura de control que tuvo en cuenta al invertir. Se trata de un derecho de salida al accionista que no se sienta cómodo con el nuevo gestor de la sociedad, sea cual sea el motivo (v. gr. filialización de la cotizada). Por tanto, llevado al extremo termina por resultar irrelevante si el mecanismo con el que se ha obtenido el control ha comportado el pago de una prima, porque el verdadero fundamento es el derecho de salida del accionista-inversor. Es por este motivo, el que bajo este régimen se trate al accionista como un inversor (explícitamente en el art. 17.2 TRLMV), que la normativa de OPA obligatoria pertenece al Derecho del mercado de valores, al percibir al accionista no como un simple socio (derecho de sociedades), sino como un sujeto que invierte en una sociedad con el fin de obtener un rendimiento. Y si hay un cambio sobrevenido relevante en la composición del consejo que repercuta en cómo se dirige la sociedad y en sus expectativas, el accionista inversor puede enajenar sus acciones a un precio equitativo, porque se quiere que pueda revisar su decisión de haber invertido sin pérdidas financieras.
Una de las cuestiones más difíciles del régimen de OPAs obligatorias consiste la determinación de la noción de actuación en concierto. Para delimitarla, nuestra normativa contiene una técnica que combina una cláusula general que nos dice qué se entenderá por concierto y unas presunciones sobre su existencia. Una de esas presunciones recae sobre los pactos parasociales sujetos al régimen de publicidad de los arts. 530 y ss. LSC, y es lógico que la regla para determinar el concierto se base sólo en una inversión de la carga probatoria, porque no todos los pactos parasociales mencionados implican una afectación relevante a la estructura de control de la sociedad cotizada que motive la OPA. Y cuando la cláusula general dice qué “se entenderá” por concierto no estamos ante una presunción sino un criterio absoluto de concertación. Como señala la STS 543/2005 de 6 julio, cuando una norma jurídica emplea el verbo “entender” se refiere a un mandato del legislador al destinatario de la norma que establece un criterio absoluto sobre el supuesto de hecho que contempla la norma.
Todo gira, pues, alrededor de cómo interpretemos la definición de concierto:
“existe dicho concierto cuando dos o más personas colaboren en virtud de un acuerdo, ya sea expreso o tácito, verbal o escrito, con el fin de obtener el control de la compañía afectada” [art. 5.1.b) RDOPAs].
A esto se añade que se cumple el control formal por superar el umbral del 30% de los derechos de voto, lo que sin duda sucede en el caso de Indra.
Pero no basta con alcanzar el control formal (30%), sino que el concierto debe suponer una modificación real de la estructura de control. El elemento decisivo (la naturaleza del concierto) recae en la coordinación de conductas cuyo objetivo –material– es el control de la compañía, y su determinación deberá hacerse teleológicamente atendiendo a la finalidad de la OPA obligatoria por concertación vista más arriba. Por esta razón no sólo serán relevantes los acuerdos que generan obligaciones jurídicamente exigibles (pactos parasociales en sentido estricto y en particular, los sindicatos de voto), sino que las posibilidades de actuación concertada van más allá y no se agotan en los pactos parasociales, alcanzando los acuerdos verbales e incluso tácitos (pactos de caballeros), que resultan incompatibles con las formalidades previstas para los pactos parasociales en su régimen de publicidad y comunicación a la CNMV. Es la solución más acorde con la ratio de la OPA obligatoria, porque al accionista minoritario que protegemos con el derecho de salida le es indiferente si el concierto tiene su origen en un acuerdo vinculante jurídicamente. Aunque el acuerdo no genere obligaciones jurídicas para los intervinientes en el concierto, si que origina una “hoja de ruta” relevante para la estructura de control de la sociedad, y los partícipes podrán, siendo lo más probable, ajustar su conducta a lo previsto en el acuerdo para alcanzar ese control (pensemos que más allá de las vinculaciones jurídicas las hay económicas y sociales que pueden ser igual de intensas). En cambio, el concierto relevante para la OPA obligatoria no se extenderá a las prácticas unilaterales conscientemente paralelas del Derecho de la competencia.
En definitiva, en el régimen de OPA obligatoria por concierto los pactos parasociales en sentido estricto se conciben de manera presuntiva y los pactos parasociales como concierto deben entenderse en sentido amplio como se ha comentado. Ahora bien, esta amplitud no suprime la exigencia de que exista un proceso comunicativo consciente entre los que se conciertan, para que estos puedan contar con sus consocios de que actuarán ateniéndose al acuerdo en los puntos en los que hayan coincidido. Por esto mismo aquellos pactos parasociales jurídicamente vinculantes que devienen nulos o ineficaces pueden sustentar la exigencia de plantear la oferta, porque los partícipes del acuerdo podrán igualmente ajustar su conducta a lo pactado y el acuerdo inicialmente exigible se convertirá en un acuerdo verbal o incluso tácito jurídicamente. En este sentido debe entenderse la presunción de concierto relativa al pacto que recae sobre los pactos para el consejo de administración y la gestión de la sociedad (art. 5.1 RDOPAs). Si bien estos pactos son nulos, pueden generar situaciones de control que hagan al accionista minoritario merecedor de un derecho de salida mediante una OPA. En cambio, para el régimen de publicidad de los pactos, ya vimos que al protegerse a un sujeto externo e indeterminado (“el mercado”) y no al accionista inversor, sus normas no tienen la misma concepción que las de la OPA obligatoria. En los preceptos de ese régimen se refleja que el legislador sólo somete al deber de comunicación a los pactos jurídicamente vinculantes y documentados.
No es necesario lógicamente que el acuerdo se proyecte explícitamente sobre los derechos de voto. Si el objeto del acuerdo tiene suficiente relevancia y entidad para afectar a la estructura de control, y el cumplimiento o ejecución del mismo requiere ejercer el voto en una determinada dirección, deberá exigirse la oferta. Y precisamente en el caso del cese de vocales del consejo, el acuerdo recae en última instancia en el voto favorable a su destitución en el seno de la Junta.
Por lo que se refiere a la duración del pacto, prima facie parecería que la estabilidad (temporal) del pacto debería ser un requisito inherente a la idea de control, pero las presunciones de concierto que prevé el art. 5 RDOPAs consistentes en el establecimiento de una política común sobre la gestión social o en la posibilidad de que influya de manera relevante en la sociedad llevan a pensar que la concertación para destituir a consejeros tiene la suficiente entidad para influir de manera relevante en la compañía. Así lo entienden autores como Pérez Millán que, sin embargo, añaden el requisito de que a dicha concertación debe añadirse el acuerdo sobre el ejercicio de los derechos de voto en ulteriores Juntas o sobre la futura conducta de los administradores, porque sólo así se puede ejercer aquella influencia conjunta en el órgano de administración y cambiar verdaderamente la estructura de control (2010, p. 140). Es decir, que el acuerdo sobre la destitución de los administradores debería ir acompañado de la previsión de una política empresarial de la compañía, en nuestro caso alineamiento de la compañía a la estrategia de la política de defensa del Ejecutivo, por ejemplo, con la compra de ITP Aero.
El caso Indra
La CNMV, con este panorama, debería comprobar los requisitos que se acaban de comentar para comprobar si jurídicamente el grupo de accionistas que votó a favor de la destitución de los consejeros debe formular o no una OPA sobre toda Indra. Posiblemente la mayor dificultad recaiga en el examen de la actuación concertada. También la duración del acuerdo podría ser un factor relevante que la CNMV podría utilizar como excusa para no imponer la OPA.
El primer indicio relevante es la coincidencia porcentual absoluta de SEPI, SAPA y Amber en las votaciones para la destitución de los 4 consejeros independientes propuestos para su cese, junto a la no renovación de un quinto vocal. Como ha puesto de relieve la SAP Madrid 298/2015 de 26 octubre, dicha coincidencia es insuficiente:
“En cualquier sociedad existirá un número de accionistas cuyas acciones sumen más del 30% del capital social. Se trata de una simple cuestión aritmética”
En ese caso resuelto por la Audiencia se trataba de una sociedad anónima cotizada (SOS Corporación Alimentaria, S.A.) que después de ampliar su capital social mediante la compensación de créditos con entidades financieras (que se convirtieron en accionistas), se aprobaron acuerdos sociales en junta para reestructurar deudas con entidades financieras acreedoras. La demandante solicitaba la nulidad de los acuerdos sociales porque entendía que las entidades que se habían convertido en accionistas compensando el crédito a su favor se habían concertado previamente superando el umbral del 30% y debían formular una OPA total. Como no lo hicieron, sus derechos políticos debían haber sido suspendidos (art. 27 RDOPAs) y por ende, no se hubiesen podido aprobar los acuerdos. La SAP concluye que el hecho de que los acreedores de una compañía pasen a controlar más del 30% porque hayan capitalizado la deuda no es un hecho que determine la actuación en concierto, pues la misma dirección de su voto puede deberse a múltiples factores, incluso a intereses comunes, pero no puede pretenderse que se presuma una vinculación preexistente previa a la junta. Además, digo yo que si se hubiese probado la obligatoriedad de formular una OPA, como en ese caso lo más seguro es que el concierto hubiese tenido su origen en un acuerdo no documentado, el control que hace nacer esa obligación se alcanza en la Junta mediante la concertación, y no antes como sería con un pacto parasocial en sentido estricto. Por ello el acuerdo social no debería ser anulado por este motivo.
En el Informe (p. 7) de la Comisión de Nombramientos, Retribuciones y Gobierno Corporativo de mayo 2022 a la Junta General, se propone reelegir a Torremocha y después se hace lo contrario en la Junta por SEPI y SAPA. Además, en la mayoría de las cartas remitidas por los consejeros cesados a la Sociedad al amparo de la Recomendación 24 del Código de buen gobierno, atribuyen su cese a un acuerdo entre SEPI, SAPA y Amber. También el paquete accionarial adquirido por Amber era el necesario para poder alcanzar la mayoría necesaria y no obedecía estrictamente a criterios financieros, pues el capital presente en la junta fue de aproximadamente el 74,5% y la suma de los tres accionistas alcanzaba aproximadamente el 37,4% del capital total, justo por encima de la mitad de aquel porcentaje. Además, para que Amber decidiera entrar en el capital requirió de información que debía ser el Consejo el que la proporcionara. Sin embargo, Murtra ocultó la operación al Consejo, que es el que podía dar instrucciones al equipo ejecutivo para facilitar información sensible con las debidas garantías. Y la justificación de Amber en la Junta para proponer el cese de los consejeros díscolos es muy llamativa, ya que parece que esté admitiendo explícitamente la concertación. En primer lugar, ¿quién –y cómo–le ha facilitado información para llegar a solicitar el cese de los administradores, teniendo en cuenta que tanto SAPA como SEPI apoyaron esa propuesta? Hay que tener en cuenta que SAPA no tenía representación en el Consejo y por ende no conocía “oficialmente” su dinámica, a lo que debe juntarse tanto el interés compartido del Gobierno como de SAPA (y el PNV) de entrar en ITP Aero. Afirmaba también Amber que perseguía una «mayor cohesión y estabilidad«, lo que es insólito porque ¿cómo sabe Amber qué consejeros dan cohesión o estabilidad y quienes se la quitan si entró en Indra pocos días antes y desconoce o debería desconocer por completo el funcionamiento de su consejo?
En definitiva, basta analizar el video de la Junta General del día 23 de junio para constatar que el asunto “habla por sí mismo”, o como ha dicho Conthe esta última semana, “res indra loquitur”, porque se produce una perfecta alineación entre la SEPI, SAPA y Amber, sin que estos hayan cometido la torpeza de suscribir un pacto parasocial escrito, lo que puede llevar a la CNMV a hacer acogerse a la política de gestos del actual Consejo de Indra. Todo depende de la voluntad del Órgano Supervisor. Una vez comprobada la actuación concertada, merecería ser objeto de otra entrada la cuestión relativa sobre cuál de los sujetos que actúan en concierto debe recaer la obligación de presentar la oferta, ya que, a pesar de la aparente claridad del art. 3.3 RDOPAs, la realidad es que la aplicación del precepto en conexión con la regla del concierto como cómputo de los derechos de voto nos lleva a consecuencias jurídicas distintas.
