Por Jesús Alfaro Águila-Real

quaecumque ab Aristotele dicta essent commentitia esse

Petrus Ramus (1536)

 

Un grupo de profesores de Derecho de Sociedades, capitaneados por Lynn Stout, han publicado una especie de manifiesto sobre el fin común o interés social de las sociedades anónimas en el marco de un proyecto más amplio titulado www.themoderncorporation.org. Lamentablemente, entre los firmantes no figura ningún profesor mínimamente conocido de lengua española, alemana o italiana. El contenido es el siguiente.

En su primer apartado,

afirman que las sociedades anónimas tienen reconocida personalidad jurídica universalmente, esto es, que

“tienen ciertos derechos, incluyendo, especialmente, el derecho de propiedad, el derecho a obligarse contractualmente”

y pueden, también, cometer ilícitos civiles, esto es, desarrollar conductas que generen responsabilidad extracontractual. Sería más preciso decir que el reconocimiento de la personalidad jurídica implica que son patrimonios separados y, por tanto, sujetos ficticios (otra forma de referirse a los accionistas conjuntamente) que ostentan bienes y derechos y que pueden ser titulares de créditos y contraer obligaciones (de origen legal, contractual y extracontractual), o sea que tienen capacidad jurídica.

El segundo punto

es más polémico. Afirman que

“Las sociedades anónimas pueden allegar capital emitiendo distintos tipos de valores. Un tipo de valor que muchas, pero no todas las sociedades anónimas emiten son las acciones, que se venden a los accionistas. Los accionistas son propietarios de las acciones. Pero en contra de una extendida comprensión de <<sentido común>>, los accionistas no son dueños de las sociedades anónimas. Tampoco son dueños de los activos de las sociedades anónimas. Los accionistas solo son dueños de las acciones, que son un conjunto de derechos intangibles, en particular, el derecho a recibir dividendos y a votar sobre asuntos determinados”.

Se refleja en esta afirmación la concepción norteamericana de la corporation, en modo alguno, una concepción que pueda calificarse como “universal”. Se puede admitir que los accionistas no son los dueños de los activos que se incluyen en el balance de la compañía. En el sentido de que no tienen, respecto de los mismos, las facultades del propietario. Pero son propietarios mediatos de los bienes en cuanto miembros de la corporación.

Y aquí es donde se acaban las coincidencias. En cuanto titulares residuales del patrimonio que pertenece a la persona ficta que es la corporación, los accionistas tienen derecho a todos los rendimientos de tales activos una vez que se han abonado sus créditos a los demás participantes en la empresa y que contratan con la persona jurídica. La prueba más evidente – extendida en todos los ordenamientos – es que los accionistas tienen derecho a la cuota de liquidación, es decir, a repartirse el “residuo” tras el pago de todos los créditos y el cobro de todas las deudas de la persona jurídica. Por tanto, sus derechos patrimoniales no se limitan al dividendo. Son derechos residuales.

En cuanto a sus poderes de decisión, quizá en el Derecho norteamericano, los accionistas no tienen poderes soberanos. Pero en Europa, sí. Los accionistas – expresamente en la legislación española – pueden decidir sobre cualquier asunto que interese al patrimonio social y pueden dar instrucciones a los administradores.

El tercer apartado

afirma que

“un accionista puede adquirir acciones a cambio de bienes o dinero que el accionista entrega a la corporación cuando las acciones se han emitido inicialmente por la sociedad en el <<mercado primario>>. Alternativamente, un accionista puede comprar las acciones emitidas en el pasado por la sociedad a otro accionista en el <<mercado secundario>>. Dado que casi todas las acciones están completamente desembolsada, sólo los accionistas que adquieren acciones en el mercado primario aportan directamente bienes o dinero a la sociedad. Los accionistas que adquieren las acciones en el mercado secundario no aportan capital (ni ninguna otra cosa) a la sociedad. Cuando compran acciones, pagan el precio al accionista vendedor. La noción de que los accionistas aportan capital a las sociedades anónimas es, pues, errónea en la gran mayoría de los casos. Se exagera también, en consecuencia, la contribución de los mercados de capitales a proporcionar capital de inversión”

Este apartado es directamente erróneo desde el punto de vista jurídico. Es correcto, y no del todo, desde una perspectiva financiera.

Jurídicamente, no hay ninguna duda de que el que adquiere derivativamente unas acciones (art. 609 CC) se coloca – sucede – al propietario que le transmite la propiedad de éstas, en su posición jurídica y, con ello, se convierte en titular de la participación social.

Ni siquiera desde el punto de vista financiero, la afirmación es correcta. En efecto, cuando el accionista inicial suscribe las acciones, cuenta con que, si necesita liquidar su inversión, podrá venderlas en el mercado secundario, liquidez que afecta al precio – a la aportación – que está dispuesto a entregar a la sociedad. De modo que, ceteris paribus, la existencia de un mercado de capitales – secundario – es determinante de la posibilidad de un mercado primario. Los inversores minoristas no invertirían si no pudieran contar con liquidez para su inversión. En fin, los mercados de capitales proporcionan a las corporaciones el capital necesario para iniciar su actividad y, cuando amplían éstas, para financiar sus nuevos proyectos de inversión. Lógicamente, cuando el capital es abundante y barato, cuando las corporaciones no necesitan tanto capital como en el siglo XIX y la primera mitad del XX tanto por el tipo de actividad a la que se dedican las grandes empresas (no son constructoras de grandes infraestructuras) como por el perfeccionamiento de los mercados de deuda, (que permiten financiar casi cualquier empresa a base de deuda en lugar de capital, lo que no ocurría cuando los negocios emprendidos eran potencialmente muy rentables pero sometidos a una gran incertidumbre, como ocurría con las expediciones trasatlánticas para comerciar con las Indias) las nuevas emisiones de capital escasean y las salidas a bolsa no tienen como objetivo allegar nuevo capital sino permitir desinvertir a los que financiaron el nacimiento y el crecimiento de la corporación – ahora – bursátil. De nuevo, sin esa posibilidad, esos inversores iniciales no habrían invertido y buena parte de estas empresas se quedarían sin financiar.

El cuarto apartado

dice que

“un rasgo clave de la personalidad de las sociedades anónimas es que – como personas jurídicas dueñas de un patrimonio separado – son dueñas de sus bienes y contraen sus propias obligaciones. Los activos y las deudas de una corporación están separados de los correspondientes de los accionistas. Como resultado de la <<responsabilidad limitada>> de los accionistas, los acreedores de la corporación solo pueden atacar los bienes de la corporación, no los de los accionistas. En realidad, por tanto, para los accionistas, <<responsabilidad limitada>> significa <<ausencia de responsabilidad>>. A los accionistas, la insolvencia de la corporación sólo les afecta indirectamente y sus pérdidas se limitan a la pérdida de valor de sus acciones”

Este apartado dice algunas obviedades y contiene algunos errores basados en un análisis meramente formal de la responsabilidad limitada. En sus orígenes, los miembros de las corporaciones no respondían de las deudas de la corporación. En el siglo XIX, algunos ordenamientos primitivos no incluyen la responsabilidad limitada de los accionistas. Otros, establecen responsabilidad “doble” o ilimitada para determinado tipo de corporaciones (bancos) por razones particulares (empresas muy endeudadas). La “vida eterna” de las corporaciones (sólo lograda, para las corporaciones comerciales a partir de mediados del siglo XVII y generalizada sólo a finales del siglo XIX – algunos países como Francia siguen obligando a que se incluya una duración a la corporación en los estatutos –) exigía proteger a los miembros de los desmanes que pudieran realizar los administradores. De ahí que, inicialmente, éstos fueran responsables de las deudas sociales y de ahí instituciones como la doctrina ultra vires. Los administradores sólo tienen “mandato” para vincular el patrimonio social, no todo el patrimonio personal de los accionistas.

La responsabilidad “limitada”, por lo demás, puede lograrse por vía contractual, obligando a los administradores a incluir la correspondiente cláusula en los contratos con cualquier tercero que se relacione con la sociedad. Es más, la <<responsabilidad limitada>> puede verse como una “cláusula contractual” que el legislador añade por defecto (a default rule) en todos los contratos que celebre una corporación siempre que la corporación anuncie su carácter de tal (Gadgets Stout SL o SA) y se haya inscrito en un registro público. En cuanto a los acreedores extracontractuales, la responsabilidad limitada no les afecta en la medida en que siempre tendrán acción contra el que les haya causado el daño, sin que el hecho de que el dañante sea administrador o empleado de una corporación permita exonerarles de la responsabilidad. Sucede, sin embargo, que, típicamente, la corporación es un deeper pocket en comparación con los accionistas individualmente considerados y que rara vez una demanda extracontractual provoca la quiebra de una compañía.

El apartado quinto

dice

“Otra consecuencia crucial de la personalidad jurídica corporativa es que los activos de la corporación están aislados y protegidos frente a las demandas de los accionistas. Los accionistas no ostentan ningún derecho directo sobre los activos de la corporación, activos que no son de su propiedad. La separación del capital respecto de los accionistas es un rasgo fundamental de la forma corporativa y hace posible que las corporaciones se embarquen en proyectos de largo plazo y gran envergadura cuando el entorno es incierto. Los accionistas no pueden obligar a la corporación a devolverles sus activos. Si quieren liquidez tienen que vender lo que es de su propiedad, es decir, las acciones. La venta de las acciones en el mercado secundario o la transmisión de las acciones por herencia no afecta directamente al negocio de la corporación. Sus bienes, créditos y deudas no se ven afectados”

Esto es correcto y ha sido explicado con gran precisión por Hansmann y Kraakman en sus trabajos sobre la esencia de las corporaciones pero muchísimo antes, por la dogmática alemana, italiana y de otros países europeos.

El apartado sexto

dice

“Típicamente, las acciones atribuyen a los accionistas sólo derechos económicos limitados, en particular, el derecho a recibir dividendos si y cuando es lícito para la corporación hacerlo y así se decide por el consejo de administración. Los administradores pueden decidir discrecionalmente si se reparten o no dividendos. Los accionistas no tienen derecho jurídicamente protegido a pedir dividendos. De forma que, aunque sea razonable describir a los accionistas de una compañía que se liquida en caso de quiebra como los únicos <<titulares residuales>> esta expresión no es una descripción exacta de la posición de los accionistas de una compañía en funcionamiento”

De nuevo, este apartado es correcto – y dudosamente – en los Derechos, como el norteamericano, que atribuyen a los administradores la competencia para decidir sobre el reparto de dividendos. Pero no es el caso de las sociedades en Derecho continental europeo, lo que es decir, en la mayor parte del mundo, donde la competencia para acordar el reparto de dividendos corresponde a los socios, esto es, a los accionistas en el caso de una sociedad anónima. Los accionistas pueden obligar a los administradores – mediante el correspondiente acuerdo de la junta – a repartir dividendos y pueden repartirse todos los bienes de la sociedad sin más límite que el capital social en los países, como todos los europeos, en los que está en vigor la doctrina del capital social. Es más, excepto en Alemania, nada impide a los socios repartirse los bienes sociales – sin más límite que el capital social – por vías distintas del reparto formal de dividendos, sin perjuicio, naturalmente, de la aplicación, en su caso de las normas del Derecho Concursal.

Por lo demás, no es un buen análisis el que distingue – a efectos de determinar cuál es la posición jurídica de los accionistas – entre empresa en funcionamiento y empresa en liquidación. Los accionistas pueden acordar la disolución y liquidación de una compañía en cualquier momento por mayoría. Aunque la compañía sea muy rentable y no aceche la quiebra. Es una decisión que pueden adoptar incluso por razones absurdas o arbitrarias. Es una decisión protegida constitucionalmente por el derecho de propiedad. De forma que, justo al contrario de lo que afirma el texto que comentamos, estas reglas ponen de manifiesto que los accionistas son los domini de la corporación. Les basta la voluntad mayoritaria de los miembros para recuperar el control directo e inmediato de los bienes sociales.

El apartado séptimo

afirma que

“Las acciones otorgan, típicamente, a los accionistas derechos políticos limitados, en particular el (usualmente) derecho colectivo exclusivo a elegir a los miembros del consejo de administración de la corporación. El ámbito exacto de los derechos políticos de los accionistas difiere sustancialmente de unos derechos a otros y de unas corporaciones a otras. Por ejemplo, algunas corporaciones emiten clases distintas de acciones que dan a algunos accionistas un poder de voto mayor que a otros. En algunos derechos los accionistas deben aprobar la distribución de un dividendo (suponiendo que los administradores presenten la correspondiente propuesta) mientras que en otros derechos, los accionistas no votan en relación con los dividendos. Es más, el efecto práctico de los derechos políticos formales de los accionistas depende de los patrones de propiedad de las acciones. Los accionistas ejercitan sus derechos de voto con mayor efectividad cuando un sólo accionista controla la compañía y ostenta todos o la mayoría de las acciones con voto que cuando la propiedad de las acciones está dispersa entre muchos accionistas. No hay pruebas empíricas que indiquen que un patrón de distribución de la propiedad de las acciones sea superior a otro”.

Es cierto que es un derecho básico de los accionistas el de designar y destituir a los administradores. Este derecho es esencial porque la corporación se diseñó históricamente para albergar a un gran número de miembros, permitir hacer a éstos “fungibles” y, al mismo tiempo, controlar mínimamente a los administradores como fiduciarios de los accionistas, esto es, como individuos que ocupan un cargo en un órgano social y que han de actuar en interés de los accionistas cuyos activos controlan. Pero esto es todo de sobra conocido desde hace más de cien años. Efectivamente, es discutible si es más eficiente, desde el punto de vista del control de los costes de agencia, una sociedad cuyas acciones pertenecen a unos pocos accionistas o a un solo accionista que controla la sociedad – en cuyo caso, los accionistas minoritarios pueden ser expropiados por los accionistas de control – o una sociedad de capital disperso en la que los accionistas dispersos pueden ser expropiados por los administradores. De nuevo, esto es conocido desde hace más de cien años.

El apartado octavo

dice

“Los empleados y directivos de la corporación son agentes de la corporación como una entidad jurídica titular de un patrimonio separado. No son agentes de los accionistas o de una parte de los accionistas y no están obligados a obedecer las instrucciones de los accionistas o de un grupo de accionistas. Es más, el Derecho reconoce, normalmente, que los intereses a medio y largo plazo de la entidad puede no ser idéntico a los intereses financieros a corto plazo de sus accionistas”

Esta afirmación es incorrecta en todos los Derechos que, como el español, (art. 160 LSC) permiten a los accionistas dictar instrucciones a los administradores tanto en la sociedad limitada como en la anónima. Es correcta en países como Alemania o EE.UU. La segunda afirmación encierra una falacia. Correctamente, la afirmación podría decir que “el interés financiero a corto plazo de los accionistas puede no ser idéntico a su interés (¡el de los accionistas!) en el medio y largo plazo. La discrepancia de intereses entre los accionistas cortoplacistas y los accionistas estables es un fenómeno bien conocido y estudiado.

El apartado noveno

afirma

Las posiciones de muchos estudiosos sobre las relaciones entre las corporaciones y sus accionistas son incoherentes. Para determinados propósitos ignoran la personalidad separada de las sociedades y tratan a las corporaciones y a sus accionistas como idénticos, argumentando que los administradores deben hacer prevalecer los intereses de los accionistas y sólo de los accionistas, a menudo, con el argumento jurídicamente indefendible de que los accionistas son los dueños de la corporación. Para otros fines, sin embargo, en relación con la responsabilidad de los accionistas por las deudas contractuales y extracontractuales de la corporación, aceptan con todo rigor la separación radical entre la corporación y los accionistas”.

Esta afirmación es también errónea. Porque, tras la lectura de bastante literatura sobre el particular, es difícil encontrar autores dignos de ser leídos que afirmen que los administradores deben perseguir los intereses de los accionistas y sólo de los accionistas porque éstos sean los dueños de la corporación. Lo que dicen los autores es, normalmente, que los administradores son “agentes” – mandatarios – de los accionistas y que el órgano del que forman parte éstos – la junta de accionistas – es “soberana” en el sentido de que sus decisiones prevalecen sobre las de los administradores y que, en la medida en que pueden destituirlos ad nutum, éstos están sometidos a los accionistas. Por otro lado, no existe contradicción alguna entre sostener que, en las relaciones entre los administradores y los accionistas, los primeros están sometidos a los segundos y, al mismo tiempo, afirmar que los accionistas disfrutan de responsabilidad limitada porque la responsabilidad limitada es muy beneficiosa para la Sociedad en su conjunto, esto es, para la comunidad en la que las corporaciones desarrollan su actividad. Y, de nuevo, esto es obvio, al menos desde un famoso trabajo de Woodward de 1983

El apartado décimo

y último  dice que

“en contra de una apreciación muy extendida, los administradores sociales no están obligados jurídicamente a maximizar los beneficios para los accionistas. Esto se refleja en la aceptación, en prácticamente todos los Derechos, de alguna versión de la regla de la discrecionalidad empresarial (business judgment rule) según la cual, si los administradores actúan sin conflicto de interés e informándose debidamente, tienen discrecionalidad para actuar en la forma en que crean que es la mejor para los intereses a largo plazo de la compañía como entidad separada, incluso si eso implica que se renuncia a maximizar las ganancias para los accionistas a corto plazo. Si los administradores tratan de maximizar las ganancias de los accionistas a corto plazo es, no porque se lo imponga la ley, sino porque las presiones que les imponen los mercados financieros, los accionistas activistas, la amenaza de una OPA hostil o los sistemas de remuneración de los ejecutivos”

Esta afirmación, como algunas otras de las examinadas, incurre en la falacia del espantapájaros. Ningún Derecho que conozcamos obliga a los administradores a maximizar las ganancias a corto plazo de los accionistas, esto es, a maximizar el interés financiero a corto plazo de éstos. Todos los Derechos que conocemos, cuando intentan concretar qué sea el “interés social” se refieren, si se refieren al valor de la empresa, al valor a largo plazo como objetivo a maximizar. Por tanto, la referencia a la business jugdment rule no es exacta. Esta regla es imprescindible porque el contrato social es necesariamente incompleto y los accionistas, en lugar de incluir directivas concretas de comportamiento a los administradores en el contrato social, se limitan a atribuir competencias y a incluir directivas generales como la obligación de actuar en el mejor interés de la compañía, la de actuar con independencia de juicio etc.

En definitiva, no vemos la utilidad de este tipo de manifiestos para avanzar en el análisis de las corporaciones comerciales. Ni siquiera resume el estado de la cuestión, o al menos, no lo hace en la forma en la que podría suscribirlo cualquier interesado en el tema. El texto es “militante”, impreciso, a ratos falaz, y a menudo provinciano porque no tiene en cuenta que hay mucho más Derecho de Sociedades que el de Delaware y que los europeo-continentales estudiaron mucho más intensamente que los common lawyers la doctrina de la personalidad jurídica y la naturaleza jurídica de las corporaciones.


La traducción es nuestra. La foto de JJBose