Por Javier García de Enterría*

 

Introducción

Las operaciones vinculadas, entendiendo por tales las que realiza una sociedad con otra entidad o persona que directa o indirectamente tiene capacidad de decisión o de influencia sobre ella, son habituales y frecuentes en el tráfico económico, particularmente en los grupos de sociedades. Pero estas operaciones, a la vez que desempeñan una capital función empresarial, ofrecen también potenciales riesgos para el conjunto de los accionistas, y particularmente de los minoritarios, por la situación intrínseca de conflicto de interés que las define y caracteriza. Este riesgo puede materializarse en la realización de la operación en sí, cuando la misma carezca de cualquier justificación autónoma desde la perspectiva del interés empresarial de la sociedad y se concierte en beneficio exclusivo o dominante de la parte vinculada; como se afirma en la NIC 24 («Informaciones a revelar sobre partes vinculadas«), «las partes vinculadas pueden realizar transacciones que otras partes, carentes de relación, no emprenderían». Pero el riesgo puede concretarse por igual, aun tratándose de operaciones necesarias o convenientes para ambas partes, en los concretos términos y condiciones en que se concierten, cuando éstos no sean de mercado (arm´s lenght) y favorezcan a la persona vinculada; «las transacciones entre partes vinculadas -declara también la NIC 24- pueden no realizarse por los mismos importes globales que entre partes sin vinculación alguna».

Como es conocido, la Ley de Sociedades de Capital («LSC«) ha incorporado recientemente, tras su reforma a manos de la Ley 5/2021, de 12 de abril, sobre «fomento de la implicación a largo plazo de los accionistas en las sociedades cotizadas» (la «Ley 5/2021«), un nuevo régimen sustantivo de las «operaciones vinculadas», que resulta de aplicación exclusiva a las sociedades cotizadas. De esta forma se ha traspuesto al ordenamiento español la Directiva (UE) 2017/828 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 17 de mayo de 2017, por la que se modifica la Directiva 2007/36/CE en lo que respecta al fomento de la implicación a largo plazo de los accionistas (la «Directiva UE 2017/828» y la «Directiva 2007/36/CE«).

La nueva regulación ha venido a dotar a las sociedades cotizadas de una disciplina societaria más completa de las operaciones vinculadas, atendiendo para ello a dos aspectos esenciales. Se aborda de un lado el régimen de autorización interna de estas operaciones, con distintas previsiones orientadas a desactivar las situaciones de conflicto de interés que las rodean y a garantizar la independencia de los órganos y personas llamados a autorizarlas (art.529 duovicies LSC). Y se establece de otro lado, en lo que constituye sin duda el aspecto más vistoso e innovador de la nueva regulación, un régimen ad hoc de publicación de información sobre estas operaciones (art.529 unvicies LSC), que coexiste y se solapa -en atención a sus distintos fines normativos, de protección de los accionistas en un caso y de información sobre la situación financiera en el otro- con las obligaciones informativas que sobre estas mismas operaciones rigen en el ámbito de las cuentas anuales e informes financieros.

El nuevo régimen suscita en todo caso numerosas cuestiones en relación con su extensión y ámbito objetivo, que la Comisión Nacional del Mercado de Valores («CNMV«) abordó a través del documento de «Preguntas y respuestas sobre el régimen de comunicación de operaciones vinculadas en el capítulo VII bis de la Ley de Sociedades de Capital» de 15 de noviembre de 2021 («Q&A de CNMV«). Este documento se ocupa exclusivamente de cuestiones atinentes al régimen de publicación de las operaciones vinculadas, por ser el único que tiene la consideración de norma de ordenación y disciplina del mercado de valores y que se sujeta como tal a las facultades de supervisión y eventual sanción de la propia CNMV (disposición adicional 7ª de la LSC). Pero aun así, los criterios interpretativos sentados por la CNMV, al ocuparse -entre otras- de cuestiones como las reglas de agregación de las operaciones vinculadas, la forma de cómputo de algunas de éstas o la noción aplicable de personas vinculadas, exceden claramente de los aspectos instrumentales de la publicación para trascender y permear a la nueva regulación en su conjunto. Estas reglas interpretativas carecen propiamente de carácter prescriptivo. Pero su relevancia se ofrece nítidamente, al recoger -según prescribe el artículo 21.3 del Texto refundido de la Ley del Mercado de Valores («LMV«), a propósito de las guías técnicas que elabore la CNMV- «los criterios, prácticas, metodologías o procedimientos que considera adecuados para el cumplimiento de la normativa» aplicable a los emisores, así como «los criterios que la CNMV seguirá en el ejercicio de sus actividades de supervisión». Por este motivo, contribuyen también a fijar las pautas de actuación que en términos prácticos serán previsiblemente seguidas por el conjunto de las sociedades cotizadas, no solo por la facultad de la CNMV de requerir «una explicación de los motivos por los que, en su caso, se hubieran separado de dichos criterios…» (art.21.3 LMV), sino en general por la confianza legítima que generan en relación con el ejercicio por dicho organismo de sus funciones supervisoras y sancionadoras.

De las numerosas cuestiones que suscita la nueva regulación, nos centraremos aquí en las reglas de cálculo y agregación contenidas en el apartado 1º del artículo 529 tervicies de la LSC.

 

Significado y alcance general

Para determinar el valor o importe de las operaciones vinculadas a efectos de los umbrales aplicables en materia de aprobación y publicación, la LSC exige agregar todas aquellas «que se hayan celebrado con la misma contraparte en los últimos doce meses» (art.529 tervicies, apdo.1). Esta regla proviene de la Directiva 2007/36/CE, que exige -tras su modificación por la Directiva UE 2017/828- que los Estados miembros garanticen que las operaciones con una misma parte vinculada que se celebren «en cualquier periodo de doce meses o en el mismo ejercicio» y que por su importe o cuantía no se hayan sujetado a las reglas sobre aprobación y publicación de las operaciones vinculadas «se agreguen a efectos de la aplicación» de dichas reglas (art.9 quater, apdo.8).

La justificación de la exigencia de computar de manera conjunta o agregada todas las operaciones celebradas con una misma parte vinculada que no superen por separado los correspondientes umbrales cuantitativos se ofrece nítidamente. La realización de operaciones sucesivas o reiteradas con una misma parte vinculada, aunque sean operaciones «menores» que no excedan individualmente de los criterios de materialidad o -en los términos de la Directiva 2007/36/CE (art.9 quater.1)- de «importancia» legalmente previstos, suscita los mismos riesgos que la realización de una única operación significativa y disfruta también de un similar contenido informativo para accionistas e inversores. Además, estas reglas ayudan a prevenir la posibilidad de que una sociedad pueda trocear o fraccionar deliberadamente el importe de las operaciones que realice con una misma parte vinculada para tratar de eludir así los correspondientes deberes de aprobación y de publicación.

Con carácter general, la aplicación de estas reglas de agregación solo resulta procedente para las operaciones sucesivas que las partes vinculadas vayan celebrando de forma autónoma e impensada, pero no para aquellas que resulten del cumplimiento o ejecución de un previo acuerdo negocial. En el caso de los acuerdos marco o contratos normativos, la celebración de estos últimos es la circunstancia que debe activar la aplicación de las pertinentes reglas de aprobación y publicidad de las operaciones vinculadas, cuando el importe total del conjunto de operaciones previstas al amparo de los mismos exceda de los correspondientes límites cuantitativos, sin necesidad de esperar pues a conocer la cuantía exacta por la que dichos contratos terminen siendo efectivamente ejecutados. De ahí que en estos supuestos, una vez aprobado y en su caso publicado el acuerdo marco, no sea necesario ir agregando con posteridad las operaciones que vayan celebrándose con la misma contraparte en ejecución de dicho acuerdo.

Las operaciones continuadas o sucesivas que en principio quedan sujetas a las reglas de agregación son por tanto aquellas que se vayan celebrando con una misma parte vinculada por separado y que no dimanen de la ejecución de un contrato anterior. Pero incluso con este alcance dichas reglas pueden llegar a suscitar a menudo importantes desajustes normativos. Porque la aplicación de estas reglas supondrá normalmente que todos o algunos de los requisitos de aprobación y publicación de las operaciones vinculadas deban aplicarse de manera retrospectiva a operaciones que, en el momento de celebrarse, no necesitaron cumplirlos. En los términos de la Directiva 2007/36/CE, con las reglas de agregación se trata de garantizar que las operaciones «que no hayan estado sujetas a las obligaciones» de aprobación y publicación «se agreguen a efectos de la aplicación» de dichas obligaciones. Pero ello es tanto como pretender aplicar el régimen de operaciones vinculadas ex post facto y de manera sobrevenida, lo que, por imprescindible que sea para garantizar sus fines normativos, no deja de plantear ciertos problemas y limitaciones.

En materia de aprobación, por ejemplo, esta circunstancia puede evidenciarse considerando las operaciones estandarizadas cuya aprobación haya sido delegada por el consejo al amparo de la previsión del artículo 529 duovicies.4.b) de la LSC pero que acaben superando de forma agregada en un periodo de doce meses el 0,5% del importe neto de la cifra de negocios de la sociedad; en estos supuestos, la aplicación de las reglas de agregación comportará que la competencia de aprobación revierta al consejo de administración y, en consecuencia, que pase a exigirse también el informe previo de la comisión de auditoría sobre el carácter justo y razonable de la transacción (rectius: de las transacciones), por mucho que el grueso de las operaciones pueda haber sido ejecutado. Otro tanto puede ocurrir con las operaciones que por aplicación de las reglas de agregación terminen excediendo en el mismo periodo de doce meses del 10% del valor de los activos de la sociedad, que de manera también sobrevenida pasarían a requerir la aprobación de la junta general de accionistas, por mucho que las operaciones anteriores hubieran sido válidamente acordadas en su momento por el consejo de administración y pudieran estar incluso total o parcialmente ejecutadas.

En todos estos casos, el cambio retrospectivo del régimen de aprobación en nada puede afectar -lógicamente- a la plena validez y eficacia de las operaciones previas, mientras hubieran cumplido claro los requisitos de aprobación que en su momento fueran exigibles. Pero hay más. Porque si esta singular proyección retroactiva de los controles y garantías que vengan impuestos por el nuevo régimen de aprobación (acuerdo de junta, informe de la comisión de auditoría, etc.) es incapaz de comportar cualquier consecuencia jurídica sobre las operaciones previas, parece obligado entender que los mismos solo deberían exigirse y producir plenos efectos respecto de la concreta operación que lleve a la sociedad a superar los correspondientes umbrales de relevancia, pero no de las anteriores que hayan sido válidamente celebradas o ejecutadas. Estos requisitos pierden cualquier función y significado si pretendieran aplicarse de forma retrospectiva a un conjunto que además podría ser amplio y heterogéneo de operaciones, como patentiza el ejemplo del informe de la comisión de auditoría: ¿qué sentido tiene en efecto que ésta deba entrar a enjuiciar a posteriori operaciones que fueron válidamente celebradas en su momento y que podrían haber sido total o parcialmente ejecutadas? ¿Puede justificarse en tal caso que el informe de la comisión de auditoría tenga que evaluar todas y cada una de las operaciones agregadas, como si se tratara de una única operación material o significativa, explicando los presupuestos y los métodos utilizados en cada caso? Sin duda, a efectos de emitir el informe sobre la concreta operación sometida a su consideración, y atendiendo a la reiteración de transacciones celebradas con la misma parte vinculada, la comisión de auditoría habrá de valorar la razonabilidad y justicia de las operaciones anteriores, con el fin de entender y ponderar las pautas de actuación seguidas por la sociedad en sus relaciones con dicha parte; y podría también, por supuesto, emitir recomendaciones en cuanto a la realización o las condiciones de las nuevas operaciones que puedan concertarse en el futuro, si por ejemplo tuviera dudas sobre el carácter justo y razonable de las celebradas con anterioridad. Pero parece un claro exceso normativo pretender que la comisión de auditoría tenga que emitir ex post facto informes completos sobre cada una de las operaciones que sean objeto de agregación cuando éstas hayan sido válidamente celebradas y ejecutadas, igual que si se tratara de operaciones pendientes de aprobación, en las que el informe cumple la función de asistir al órgano competente en el proceso de decisión y de formación de la voluntad social.

Y otro tanto cabe afirmar respecto del acuerdo de la junta general: ¿podría acaso la junta negar su aprobación a operaciones que en el momento de la votación hubieran sido válidamente celebradas y hasta ejecutadas? Un voto contrario de la junta tendría sin duda importantes consecuencias prospectivas para las operaciones que pudieran celebrarse en el futuro con la misma parte vinculada y en su caso respecto de las que estuvieran total o parcialmente pendientes de ejecución, si pudieran ser resueltas por la sociedad sin soportar gravosas consecuencias económicas. Pero es una ilusión y una quimera -por mucho que lo diga el legislador- pretender que la validez y eficacia jurídica de una operación válidamente celebrada pueda condicionarse de cualquier manera a un ulterior acuerdo de aprobación retrospectivo. Acuerdo que además tiene carácter casual y aleatorio, al depender del hecho circunstancial de que puedan celebrarse o no otras operaciones sucesivas con la misma parte vinculada y de que terminen superándose o no los correspondientes umbrales cuantitativos en el plazo de doce meses.

También en materia de publicación la aplicación de las reglas de agregación comporta alguna disonancia. Si con carácter general el anuncio público de las operaciones vinculadas debe realizarse «a más tardar en el momento de su celebración» (art.529 unvicies.1 LSC), en los casos en que el deber de publicidad surja por la agregación de operaciones «que se hayan celebrado» en los últimos doce meses con la misma contraparte (art.529 tervicies.1 LSC) la publicación irá referida en su mayor parte a operaciones que podrían haberse celebrado y hasta ejecutado en un momento muy anterior. Es seguro que esta circunstancia no contradice ni menoscaba el valor informativo que la publicación pueda tener para accionistas e inversores, al poner de manifiesto un hecho tan significativo como la celebración por la sociedad de operaciones reiteradas y sucesivas con una misma parte vinculada. Pero aun así, cabe asumir que los fines preventivos y disuasorios que con carácter general persigue la obligación de información inmediata, en el sentido de favorecer una posible reacción por los accionistas y en el límite de desincentivar la realización de las operaciones que sean mal acogidas por el mercado, deberían verse también deslucidos en estos supuestos.

 

Las operaciones afectadas

En el orden objetivo, no ofrece dudas que la agregación debe abarcar a todas las operaciones vinculadas que se celebren con la misma parte, aunque se trate de operaciones de distinta clase o naturaleza. Al margen de que ni la LSC ni la Directiva 2007/36/CE distinguen y aluden genéricamente a las operaciones celebradas con la misma contraparte, la interpretación contraria equivaldría a privar a las reglas de agregación, y por extensión a la propia disciplina de las operaciones vinculadas, de gran parte de su efectividad práctica. De un lado, porque la naturaleza o clase de las distintas operaciones y su equivalencia con otras anteriores no es algo que se ofrezca siempre de manera evidente, por lo que podría prestarse a un fácil manejo por quien tratara de eludir dicha disciplina. Pero además, de otro lado, aunque se trate de operaciones heterogéneas de muy diversa naturaleza, el simple hecho de que se celebren de manera sucesiva con una misma parte vinculada es una circunstancia que plantea los riesgos propios de todas las operaciones vinculadas y que disfruta del mismo valor informativo que cualquier otra operación singular o unitaria, por lo que no existe fundamento ni motivo alguno que justifique un tratamiento diferente.

 

Las contrapartes

Más incierta es la vinculación de las reglas de agregación al hecho de que las operaciones se hayan celebrado «con la misma contraparte» (art.529 tervicies.1 LSC) o con «la misma parte vinculada» (art.9 quater.8 de la Directiva 2007/36/CE). La exigencia de identidad o coincidencia de la concreta parte vinculada que celebre las sucesivas operaciones con la sociedad constituye de alguna forma un presupuesto natural de las reglas de agregación. Y es que la equiparación a efectos del régimen legal del conjunto de operaciones celebradas en cualquier periodo de doce meses con lo que sería la celebración de una única operación por un mismo valor global requiere por principio que concurra esa identidad subjetiva, en el sentido de justificarse solo cuando se trate de operaciones cerradas con la misma parte. Pero al propio tiempo, una interpretación estricta y literal de esta exigencia, que postulara una identidad subjetiva absoluta y que no tuviera en consideración las operaciones celebradas por la sociedad con todos los sujetos vinculados a una misma persona (las partes vinculadas derivadas o secundarias, aquellas cuya vinculación con la sociedad resulta de la relación que mantienen con administradores, directivos o socios significativos de ésta o -por decirlo de otra forma- con las partes vinculadas originarias), podría suponer una grave falla en cuanto al alcance y la efectividad práctica del régimen, al tiempo que abriría una sencilla vía de elusión del mismo. La cuestión de fondo se evidencia fácilmente con algunos ejemplos. En el caso de un administrador o alto directivo, por ejemplo, ¿deben agregarse las distintas operaciones que pueda celebrar la sociedad con todas las partes vinculadas al mismo, como serían aquellas que afecten a cualquiera de sus «familiares cercanos» (NIC 24) o a sociedades por él controladas, o el cómputo conjunto debe limitarse a las que involucren concretamente a la misma parte vinculada? Y cuestiones parecidas, aunque seguramente más habituales y apremiantes, se suscitan dentro de los grupos de sociedades, cuando la sociedad cotizada sea filial de una sociedad dominante: en estos casos, y teniendo todas las sociedades del mismo grupo la consideración de partes vinculadas derivadas, ¿deben agregarse a efectos del régimen de aprobación y publicación todas las operaciones que la sociedad celebre con cualesquiera sociedades de su grupo, o solo aquellas que realice con una misma entidad?

Al confrontar esta cuestión, el Q&A de CNMV entiende que «debería interpretarse, a estos efectos, el término contraparte, incluyendo tanto a la propia persona, física o jurídica, vinculada, como a cualquier otra entidad bajo su control (es decir, a filiales suyas, determinadas de acuerdo con el artículo 42 del Código de Comercio), así como, en el caso de personas físicas, a los familiares cercanos, tal y como son definidos por la NIC 24 adoptada por la Unión Europea». A criterio de la CNMV, este criterio se fundamentaría en la analogía con la previsión del artículo 529 vicies.1 de la LSC, que identifica como sujeto de referencia de las operaciones vinculadas a la «sociedad o sus sociedades dependientes«, en el sentido de considerar también como operaciones vinculadas de la sociedad cotizada las que realicen con personas vinculadas tanto la propia sociedad como sus sociedades filiales (y otro tanto resulta -cabría añadir- del régimen de publicación, al exigirse el anuncio público por el artículo 529 unvicies.1 LSC para las operaciones vinculadas que realice la sociedad «o sociedades de su grupo»). El mismo criterio podría tratar también de asentarse en la «especialidad» prevista por la LSC en materia de agregación para las entidades integrantes del sector público, en el sentido de considerar «por una misma parte vinculada a cada una de las Administraciones, entidades y entes individualmente considerados que integran el sector público» (disp. adic. 12ª, apdo.2): si en el caso de los entes y sujetos públicos no deben agregarse las operaciones realizadas por una sociedad con varios de ellos, pese a compartir una misma situación de control, ha de ser por la asunción de que la regla general es la contraria.

Aun compartiendo el fundamento y justificación general de este criterio, la cuestión que podría suscitarse no obstante es la relativa a la autoridad o eficacia jurídica del criterio interpretativo de la CNMV, considerando que sus competencias supervisoras en este ámbito se ciñen al régimen de publicación de información sobre operaciones vinculadas (art.529 unvicies LSC) pero no alcanzan a los requisitos de aprobación ni, en particular, a las reglas de cálculo o agregación (disp. adic. 7ª LSC).  Se trata además de un criterio que objetivamente comporta una más que notable extensión del ámbito de aplicación del régimen legal de operaciones vinculadas, sobre todo si se confronta con la formulación literal de la propia LSC, que alude exclusivamente -siempre en singular- a las operaciones «con la misma contraparte« (art.529 tervicies.1) y que en el anuncio público exige identificar la identidad y la relación con «la parte vinculada» (art.529 unvicies.3 LSC). Y la necesidad de agregación o no de las operaciones celebradas con todas las personas o entidades relacionadas con la misma persona vinculada figura entre las cuestiones que la Directiva UE 2007/36/CE -en su condición de Directiva de mínimos- abre a las opciones normativas de los Estados miembros, como confirma la disparidad misma de las reglas aprobadas por estos últimos en materia de agregación. No cabe obviar además que la falta de cualquier previsión expresa sobre la extensión del régimen de agregación a las operaciones realizadas por un administrador, alto directivo o socio significativo, no solo con una única contraparte, sino con todas las demás personas vinculadas a ellos tampoco debería impedir la aplicación del régimen legal en los supuestos más flagrantes, en particular cuando la parte en cuestión pretendiera servirse de manera forzada y artificiosa de varias personas a él vinculadas sin más propósito que el de eludir las reglas de agregación (piénsese -aunque se trate de un supuesto improbable en una sociedad cotizada- en la celebración de varias operaciones sucesivas con distintos «familiares cercanos» de cualquiera de aquéllos).

Pero fuera de estos casos, que deberían ser fácilmente identificables y que habrían de resolverse aplicando «la norma que se hubiere tratado de eludir» (art.6.4 del Código Civil), es posible concebir otros muchos en los que la consideración conjunta y agregada de las operaciones celebradas con todas esas personas vinculadas derivadas adolece de una justificación más endeble. Un ejemplo podría encontrarse en los grupos descentralizados, cuando las sociedades integradas en el mismo gocen de una importante autonomía operativa y presten servicios especializados de distinta naturaleza a la sociedad cotizada, sobre la base de criterios económicos plenamente regulares que nada tengan que ver con un hipotético afán de elusión del régimen de operaciones vinculadas. La falta de consideración conjunta de todas estas operaciones a efectos del régimen legal tampoco debería suponer, además, que las mismas quedaran despojadas de cualquier mecanismo de control o de garantía. En materia de aprobación, seguiría exigiéndose en todo caso el acuerdo del consejo de administración o, si fuera una de las operaciones que éste hubiera delegado, que las mismas cumplieran con las condiciones requeridas para estos supuestos (operaciones estandarizadas, celebradas en masa, a precios o tarifas generales, etc.), que no dejan de representar los requisitos más efectivos para garantizar la justificación y razonabilidad de las transacciones en cuestión y, en particular, para prevenir el hipotético riesgo de que el recurso a diversas contrapartes vinculadas carezca de justificación económica y no responda sino a un burdo propósito de elusión legal. La cuestión afectaría solo al deber de publicación, cuando la falta de agregación de las distintas operaciones determinara que no se alcanzaran los umbrales cuantitativos y no fuera exigible el correspondiente anuncio público; y por mucho que el cometido normativo asignado a la publicación se debilite -lo hemos visto- en los supuestos de agregación, no cabe negar que la celebración de operaciones vinculadas con distintas personas relacionadas con la misma parte es una circunstancia que en términos generales puede ofrecer un valioso contenido informativo (aunque la misma habría de divulgarse siempre, de ser material o significativa, con las cuentas anuales y demás información financiera).

Se trata en definitiva de una cuestión incierta que, en ausencia de criterios jurisprudenciales, que son difícilmente esperables en este ámbito, seguramente termine resolviéndose en la práctica por las sociedades cotizadas acogiendo el criterio sentado por la CNMV, no solo por ser la solución jurídicamente menos comprometida, sino también aquella que más promueve y beneficia la transparencia. Pero ello no excluye, me parece, que pueda haber supuestos en que determinadas sociedades decidan acogerse a la literalidad legal y opten por una solución distinta, cuando consideren que la agregación afecta a operaciones absolutamente desvinculadas carentes de cualquier relación económica o funcional que como tales no deberían ser objeto de un tratamiento conjunto y unitario.

 

El criterio temporal

La agregación de las operaciones a los efectos de la aplicación del pertinente régimen de aprobación y de publicación va referida a todas aquellas celebradas con la misma contraparte «en los últimos doce meses» (art.529 tervicies.1 LSC). Esta regla procede de la Directiva 2007/36/CE, que reconoce la opción de los Estados miembros de delimitar las reglas de agregación por relación a las operaciones que se celebren «en cualquier periodo de doce meses o en el mismo ejercicio» (art.9 quater.8). Como es fácil de advertir, los efectos de acoger una u otra alternativa son muy dispares. Si la agregación se limita a las operaciones celebradas en un mismo ejercicio, las operaciones próximas en el tiempo que sin embargo tengan lugar en ejercicios distintos no podrían ser objeto de consideración conjunta a efectos de los correspondientes umbrales (por ejemplo, en relación con la competencia de aprobación de la junta, dos operaciones por un valor del 9% de los activos de la sociedad que se celebraran -asumiendo un ejercicio coincidente con el año natural- una en diciembre y otra en enero). En cambio, el plazo acogido por la LSC tiene carácter móvil o variable, al imponer la suma de todas las operaciones celebradas en los últimos doce meses aunque estos no coincidan con el año natural o con el ejercicio social. Y esta solución resulta sin duda más congruente con los fines normativos de la disciplina sobre operaciones vinculadas, no solo porque evita posibles conductas oportunistas de disgregación de operaciones entre varios ejercicios, sino también porque la delimitación de aquélla por relación a las operaciones celebradas en un mismo ejercicio parece más propia de la regulación contable de las operaciones vinculadas que de su tratamiento societario.

Esta regla, en todo caso, suscita la cuestión relativa a la consideración que deben merecer las operaciones que se celebren con la misma parte una vez que se haya superado, por aplicación de las reglas de agregación, cualquiera de los umbrales que afectan a las obligaciones de aprobación o de publicación, en el sentido de si han de sujetarse también a estas últimas o si -como gráficamente decía el borrador inicial del Q&A de CNMV de 19 de julio de 2021- debe ponerse el «contador a cero». La duda se plantea por la posibilidad de que cualquiera de estas operaciones posteriores lleve a la sociedad a superar de nuevo el correspondiente umbral cuantitativo, en el caso de que deba agregarse -como prescribe la regla general- a todas las demás celebradas en los últimos doce meses.

El Q&A de CNMV considera a este respecto que «si ya se han publicado determinadas operaciones, por haber superado los umbrales de forma individualizada o conjunta, no será necesario publicar cada una de las nuevas operaciones que se celebren a partir de entonces», a menos claro que estas últimas superen individualmente o de forma agregada los correspondientes límites legales (apdo.4). En consecuencia, una vez que por aplicación de las reglas de cálculo se produzca la oportuna comunicación pública (o aprobación) de un conjunto agregado de operaciones con una misma parte vinculada, solo existirá obligación de comunicar (o de aprobar) a partir de ese momento, no cualquier operación nueva que pueda celebrarse con esta última, sino solo aquellas que, de forma individual o agregada, excedan los umbrales cuantitativos en cuestión. La CNMV, con todo, formula este criterio de forma dubitativa, al dejar abierta la posibilidad de que el mismo pueda ser revisado con posterioridad «con base en la experiencia supervisora, cambios regulatorios o jurisprudenciales, o posiciones comunes adoptadas a nivel de la Unión Europea».

Pero a pesar de la tibieza mostrada por la CNMV, lo cierto es que dicho criterio parece disfrutar de una justificación incuestionable. Sin duda, los umbrales aplicables en materia de aprobación y de publicación podrían tratar de concebirse al modo de baskets o franquicias,  como límites o exenciones reconocidos a las sociedades emisoras para realizar operaciones vinculadas sin tener que cumplir con el correspondiente régimen legal, de tal forma que, una vez agotados o consumidos, este último habría de aplicarse a cualquier transacción posterior con independencia de su valor o importe. Pero esta interpretación, al margen de no encontrar acomodo en la formulación de la LSC y de la Directiva 2007/36/CE, comportaría también consecuencias indeseables de dudosa justificación. En efecto, una vez realizado el oportuno anuncio público (u obtenida la aprobación pertinente), no existe fundamento para tener que comunicar (o aprobar) cualquier operación ulterior que pueda realizarse con la misma parte vinculada sin consideración a su relevancia o materialidad, pues ello sería tanto como sujetar al régimen legal operaciones de escasa cuantía que carecen -de acuerdo con los criterios fijados por el propio legislador- de verdadera trascendencia o valor informativo para accionistas e inversores. En caso contrario, si hubiera que sumar las nuevas operaciones con todas las realizadas en los últimos doce meses, las mismas transacciones terminarían computándose varias veces a efectos del cálculo de los correspondientes umbrales y habrían también de ser objeto de sucesivas comunicaciones públicas (o aprobaciones), lo que además de ser infundado equivaldría a hacerlas de peor condición que las operaciones singulares de relevancia. La misma interpretación puede sustentarse en la consideración de las reglas de agregación como normas esencialmente destinadas a evitar una fácil elusión de la disciplina legal: porque una vez agregadas las operaciones menores y asegurada -aunque sea de manera retroactiva y con  las limitaciones ya destacadas- la vigencia y efectividad de los oportunos requisitos legales de aprobación y de publicación, no existen motivos para penalizar a las operaciones posteriores y para someterlas a condiciones más estrictas y rigurosas.

* Estas reflexiones reproducen parte de mi artículo sobre «El nuevo régimen de operaciones vinculadas: ámbito objetivo y cuestiones aplicativas», publicado en el número 94 de 2022 de La Ley Mercantil, al que me remito para un mayor desarrollo de las cuestiones aquí abordadas.

Foto: Pedro Fraile